7月12日，人民銀行公布了上半年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)。其中，6月末社會融資規(guī)模存量395.11萬億元，同比增長8.1%。6月末人民幣各項貸款余額250.85萬億元，同比增長8.8%。

這一數(shù)據(jù)也與今年以來金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)整體趨勢基本一致。對于如何理解今年以來總量指標增速的放緩，市場有多種解讀。在筆者看來，淡化總量、重視質(zhì)效是大勢所趨。

首先，貨幣信貸增速放緩不意味著經(jīng)濟走弱。有市場研究表明，2015年前，我國狹義貨幣(M1)與工業(yè)增加值增速的同期相關系數(shù)接近50%，但2015年后降至15%。隨著近年來貨幣供應量、社會融資規(guī)模、人民幣貸款等金融總量的持續(xù)高增長，金融總量增長對GDP的邊際帶動效應趨于下降。簡單觀察金融總量增速，已經(jīng)不能全面、真實地反映金融支持實體經(jīng)濟的成效。從國際經(jīng)驗來看，歐美發(fā)達國家歷史上也存在多個時期，貨幣供應量與實體經(jīng)濟活動的變動方向不一致。例如，20世紀八九十年代，美國M2增速持續(xù)震蕩，從約5%下行至接近零，但同期實際GDP增速整體保持5%左右;歐元區(qū)M3增速也在2023年多月出現(xiàn)負值，但其經(jīng)濟活動仍總體呈恢復、擴張態(tài)勢。

其次，盤活存量對金融支持實體經(jīng)濟的意義更大。新增貸款不能反映信貸對實體經(jīng)濟的支持全貌，存量貸款也同樣發(fā)揮了重要作用。 從支持實體經(jīng)濟的效果看，貸款到期收回后可以騰挪新的額度投向其他高效領域;轉(zhuǎn)讓和核銷的不良貸款也沒有消失，仍然在實體經(jīng)濟中發(fā)揮作用。更重要的是，通過將貸款從低效領域騰挪出來投向金融五篇大文章等重點領域和薄弱環(huán)節(jié)，能夠提高資金使用效率，更好支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

再次，一味追求金融總量增長難度較大，還可能產(chǎn)生資金空轉(zhuǎn)等“副作用”。當前，我國的社會融資規(guī)模、M2余額已分別突破390萬億元、300萬億元，人民幣貸款余額也超過了250萬億元，存量金融資源都處于高位，要保持新增量高速增長難度越來越大。尤其是在有效需求不足的背景下，繼續(xù)要求作為社會融資規(guī)模主要組成部分的貸款總量高速增長并不現(xiàn)實，一味求量反而可能加劇資金空轉(zhuǎn)等各種虛增問題。在“規(guī)模情結(jié)”影響下，企業(yè)行為出現(xiàn)變異，“脫離主業(yè)搞金融”的情況較為突出。另外，此前一些地方政府和金融機構(gòu)存在利用存貸款“沖時點”的現(xiàn)象，反而助長了企業(yè)的資金空轉(zhuǎn)和銀行之間的惡性競爭，對經(jīng)濟發(fā)展也沒有實際效益。

最后，貨幣供應量的可測性、可控性及與實體經(jīng)濟的相關性均有減弱。從可測性看，金融創(chuàng)新迅速發(fā)展，傳統(tǒng)貨幣層次間的流動性差異逐漸被模糊，不同貨幣層次間轉(zhuǎn)化的速度加快，狹義貨幣和廣義貨幣的定義和統(tǒng)計面臨挑戰(zhàn)。從可控性看，移動支付等金融科技發(fā)展使央行投放現(xiàn)金的途徑和數(shù)量不斷變化，測算現(xiàn)金需求量難度上升;銀行存款隨時隨地向非銀機構(gòu)的類貨幣產(chǎn)品分流，削弱了央行控制基礎貨幣的能力;新金融業(yè)態(tài)發(fā)展也增大了貨幣乘數(shù)的波動性。從與實體經(jīng)濟的相關性看，貨幣供應量增速高或低不能準確反映實體經(jīng)濟的真實需求。當前，隨著房地產(chǎn)等重資產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，對增量資金的需求顯著減少;高技術制造業(yè)、輕資產(chǎn)服務業(yè)在經(jīng)濟增長中的貢獻度不斷提升，但對信貸資源的依賴度并不高。

當貨幣信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束時，如果把關注的重點繼續(xù)放在數(shù)量的增長上甚至存在“規(guī)模情結(jié)”，顯然有悖經(jīng)濟運行規(guī)律，需要逐步淡化對金融總量指標的關注，把金融總量更多作為觀測性、參考性、預期性的指標，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。

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