出品 | 子彈財經(jīng)

(資料圖片僅供參考)

作者 | 左星月

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近日，“豬老六”四川德康農(nóng)牧食品集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“德康農(nóng)牧”）再次沖刺港股IPO。

德康農(nóng)牧是一家畜禽養(yǎng)殖企業(yè)，主營生豬、黃羽肉雞育種、養(yǎng)殖以及飼料產(chǎn)品，其中生豬業(yè)務(wù)占總收入的七成以上。2022年，德康農(nóng)牧在中國所有生豬供應(yīng)商中排名第六，被稱為“豬老六”。

此次為德康農(nóng)牧第三次向港交所遞交聆訊資料，此前分別于2021年6月、2023年1月遞交申請。如今第三次遞表，企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營發(fā)展如何？

受“豬周期”影響，德康農(nóng)牧的業(yè)績波動較大，2021年處在虧損的狀態(tài)，越來越低的毛利率也體現(xiàn)出公司盈利能力下滑的不爭事實(shí)。

此外，德康農(nóng)牧與新希望存在著較大的關(guān)聯(lián)，但仍然面臨著較大的償債壓力，而多次被罰也表明德康農(nóng)牧在管理方面存在著較大的瑕疵。

因此，德康農(nóng)牧這次能否成功邁入港交所大門，還需進(jìn)一步觀察。

1、“豬周期”影響公司利潤

中國的生豬市場極為分散，就2022年生豬的銷售價值及銷量而言，前十大參與者分別占總市場份額的19.9%及18.0%。

2022年，德康農(nóng)牧的生豬銷售價值為117億元，市場份額為0.9%；公司的生豬銷量為540萬頭，市場份額為0.8%，德康農(nóng)牧在生豬銷售價值和銷量兩方面均排名第六。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

受“豬周期”影響，德康農(nóng)牧的業(yè)績波動較大。

招股書顯示，2020年-2023年前五月（以下簡稱“報告期”），德康農(nóng)牧的營業(yè)收入分別為81.45億元、99.02億元、150.37億元、63.62億元；同期凈利潤分別為36.08億元、-31.73億元、9.10億元、-21.84億元。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

報告期內(nèi)，德康農(nóng)牧的營業(yè)收入雖然在逐年增長，但是卻呈現(xiàn)了“增收不增利”的狀態(tài)，公司在2021年虧損金額高達(dá)31.73億元，2022年公司利潤雖然扭虧為盈，但是相比2020年還是有所差距。

針對2021年利潤縮減的原因，德康農(nóng)牧在招股書中表示，由于2021年的商品肉豬的供應(yīng)量增加，導(dǎo)致公司的商品肉豬的平均售價下降。此外，與2020年相比，2021年的飼料及飼料原料市價上升，導(dǎo)致原料成本增加，因此，公司出現(xiàn)了大額虧損。

事實(shí)上，生豬企業(yè)受“豬周期”影響較大?！柏i周期”是指受生豬供需不匹配影響的豬肉價格周期性變化，我國完整的“豬周期”歷史上一般持續(xù)約4至5年。

因此，德康農(nóng)牧將會持續(xù)受到“豬周期”影響，利潤也會隨之上下波動。

值得注意的是，德康農(nóng)牧的核心業(yè)務(wù)為生豬銷售，報告期內(nèi)，公司生豬產(chǎn)品貢獻(xiàn)的收入分別占總收入的70.6%、72.4%、78.1%、78.8%。

而核心業(yè)務(wù)的毛利率走低，也拉低了德康農(nóng)牧整體的毛利率。

招股書顯示，報告期內(nèi)，德康農(nóng)牧的毛利率分別為38.8%、7.7%、13.8%、-6.0%，呈現(xiàn)出波動下滑的趨勢。

從德康農(nóng)牧的核心業(yè)務(wù)生豬銷售來看，報告期內(nèi)，公司的商品肉豬的毛利率分別為55.2%、5.2%、14.7%、-6.1%；種豬的毛利率分別為76.1%、66.4%、39.6%、32.4%。

與此同時，商品仔豬的毛利率由2020年的65%下滑至2023年前五月的4.2%；公豬精液的毛利率由2020年的64.3%下降至2023年前五月的38.2%。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

由此可見，報告期內(nèi)，德康農(nóng)牧的核心產(chǎn)品的毛利率均大幅下滑，公司的盈利能力也令人擔(dān)憂。

就在2023年前五月，德康農(nóng)牧仍處在虧損的狀態(tài)。截至2023年5月31日，公司錄得毛損及凈虧損分別為3.829億元和21.85億元。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

對此，德康農(nóng)牧也在招股書中表示，公司的經(jīng)營業(yè)績受到生豬及家禽產(chǎn)品銷售價格周期性波動的重大影響，從而影響公司的收入；同時受到飼料及飼料原料采購價格波動的重大影響，從而影響公司的成本。因此，公司幾年后仍然有持續(xù)虧損的可能。

不穩(wěn)定的業(yè)績對于德康農(nóng)牧來說存在著一定的風(fēng)險。此外，相比于營收八百多億的溫氏股份等豬企巨頭，德康農(nóng)牧的營收規(guī)模較小，抵御風(fēng)險的能力較弱，這很有可能成為德康農(nóng)牧IPO路上的障礙。

2、新希望創(chuàng)始人為股東，資金壓力只增不減

德康農(nóng)牧成立于2014年，注冊資本為人民幣1億元。由王德根、陳育新、胡偉、唐健源、饒暉、劉國峰以及王德輝7人，共同設(shè)立德康農(nóng)牧。

公司的實(shí)際控制人為王德根，直接持有德康農(nóng)牧已發(fā)行股本約3.29%，并通過德盛榮和（由王德根全資擁有）間接持有36.21%公司已發(fā)行股本。此外，王德輝是王德根的兄弟，持有公司1.65%的股份。

德康農(nóng)牧另一個亮眼的大股東是陳育新，持有德康農(nóng)牧12.34%的股份。公開資料顯示，陳育新別名劉永美，是成都華西希望集團(tuán)有限公司（以下簡稱“希望集團(tuán)”）創(chuàng)始人，其弟弟劉永好現(xiàn)任新希望集團(tuán)有限公司董事長。

事實(shí)上，實(shí)控人王德根與希望集團(tuán)早有關(guān)聯(lián)。招股書顯示，王德根早在1999年5月便加入希望集團(tuán)的附屬公司，任職代理總經(jīng)理。王德根自2007年10月至今擔(dān)任四川希望教育產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司董事。

雖然與新希望有著深度關(guān)聯(lián)，但是德康農(nóng)牧目前仍是債臺高筑。

報告期內(nèi)，德康農(nóng)牧的流動負(fù)債合計為44.97億元、63.23億元、90.84億元、97.71億元，其中，計息借款高達(dá)24.45億元、32.14億元、44.56億元、49.95億元。可見，公司的負(fù)債水平處在連年增長的趨勢。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

由于債務(wù)水平較高，德康農(nóng)牧不得不支付較高的利息。

招股書顯示，報告期內(nèi)，公司的財務(wù)成本分別為1.56億元、3.12億元、4.05億元、18.92億元。其中，計息借款利息分別為1.17億元、2.73億元、2.94億元、1.28億元。

可見，德康農(nóng)牧的利息支出逐年走高，2023年前五月的計息借款利息甚至已達(dá)1.28億元，高額的利息費(fèi)用蠶食著公司的凈利潤。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

截至2023年5月31日，德康農(nóng)牧的未償還債項高達(dá)93.37億元，而公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅有27.05億元。

圖 / 德康農(nóng)牧招股書

因此，在現(xiàn)金不足的情況下，德康農(nóng)牧還將繼續(xù)支付大額利息，一旦資金鏈斷裂，將存在債務(wù)難以償還的風(fēng)險。

3、多次受罰，三年7名員工死亡

招股書顯示，德康農(nóng)牧采用“公司自營”、“公司+商品仔豬育肥場”及“公司+母豬飼養(yǎng)及育肥場”的組合養(yǎng)殖模式。

其中，“公司+商品仔豬育肥場”模式主要是指公司向養(yǎng)戶提供不能按種豬飼養(yǎng)的斷奶仔豬、飼料、疫苗及藥品。由養(yǎng)戶育肥并將育成豬還交公司，以賺取協(xié)定費(fèi)用。

“公司+母豬飼養(yǎng)及育肥場”是指當(dāng)養(yǎng)戶達(dá)到公司標(biāo)準(zhǔn)時，公司提供養(yǎng)戶能繁母豬、飼料、疫苗及藥品。養(yǎng)戶向公司領(lǐng)取能繁母豬，負(fù)責(zé)飼養(yǎng)以及生產(chǎn)斷奶仔豬。

因此，德康農(nóng)牧需要有大量的養(yǎng)殖和辦公用地，然而德康農(nóng)牧卻在生產(chǎn)用地上卻存在一定風(fēng)險。

截至招股書簽署之日，德康農(nóng)牧有七塊土地（總建筑面積約為94,593平方米）尚未取得權(quán)屬證書的土地使用權(quán)，土地使用存在一定瑕疵。

德康農(nóng)牧也在招股書中表示，公司的瑕疵土地可能會受到行政措施或處罰，或?qū)⑻幰宰罡?20萬元的罰款。甚至相關(guān)部門有可能會拆除公司尚未向相關(guān)政府機(jī)構(gòu)辦妥建設(shè)規(guī)劃手續(xù)的樓宇及其附屬設(shè)施，進(jìn)而會對公司的生產(chǎn)經(jīng)營造成不利影響。

因此，德康農(nóng)牧存在著因瑕疵土地受到行政處罰的可能性。此外，公司目前已經(jīng)受到多起行政處罰。

在環(huán)境保護(hù)方面，德康農(nóng)牧被處以16筆行政罰款，總額約為300萬元（每筆介于5600元-59萬元），處罰原因主要是由于排放不符合國家或地方標(biāo)準(zhǔn)的廢水、廢氣及固體廢物。

在員工保障方面，德康農(nóng)牧未能給員工全額繳納社會保險及住房公積金。報告期內(nèi)，公司社會保險及住房公積金供款的總差額分別為1200萬元、2000萬元、2680萬元、800萬元。

因此，德康農(nóng)牧存在被相關(guān)部門處罰的風(fēng)險，并有可能補(bǔ)繳未繳納的社保和住房公積金。

在安全生產(chǎn)方面，德康農(nóng)牧在生產(chǎn)過程中使用的機(jī)械及設(shè)備，如加熱儀器及沼氣生產(chǎn)設(shè)備，具有潛在危險性。招股書顯示，德康農(nóng)牧的養(yǎng)殖場曾發(fā)生七起事故，造成七名員工死亡。

其中，三起事故由員工潛在健康狀況導(dǎo)致猝死等原因引起；三起由于員工未能采取有關(guān)在密封空間工作的工作指引所規(guī)定的保護(hù)措施，導(dǎo)致窒息身亡；一起由于員工打開電梯門導(dǎo)致高空墜落身亡。

由此可見，德康農(nóng)牧在安全生產(chǎn)管理方面有所漏洞，對于員工的培訓(xùn)不到位，因此導(dǎo)致了七起悲劇。

對于德康農(nóng)牧來說，營收規(guī)模較小，抵御風(fēng)險的能力較弱，加上高額的債務(wù)壓力，公司能否取得資本市場的信任赴港上市還是一個未知數(shù)。而德康農(nóng)牧多次被行政處罰，也暴露了管理能力上的欠缺，這也進(jìn)一步增加了公司上市進(jìn)程的不確定性。

*文中題圖來自：德康農(nóng)牧官網(wǎng)。

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