《投資者網(wǎng)》蔡俊

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今年3月，血液制品行業(yè)不斷發(fā)生大事。

首先是天壇生物（600161.SH）審議通過(guò)關(guān)于設(shè)立地方采漿公司的議案，接著派林生物（000403.SZ）實(shí)控人變更，地方國(guó)企成為新的控股方。最后，博雅生物（300294.SZ）率先發(fā)布2022年報(bào)，營(yíng)業(yè)收入和歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)均有所上漲。

如果把時(shí)間線拉長(zhǎng)，自2022年以來(lái)上海萊士（002252.SZ）和華蘭生物（002007.SZ）“久旱逢甘霖”，即新增單采血漿站（以下稱“漿站”）。多一個(gè)漿站，就是多一個(gè)收入來(lái)源，上市公司的業(yè)績(jī)有望抬升。

同時(shí)，血液制品的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也悄然改變。人血白蛋白的進(jìn)口份額增加，但國(guó)產(chǎn)的批簽發(fā)量在下降。人免疫球蛋白成為新寵，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供不應(yīng)求。

業(yè)績(jī)有了預(yù)期，市場(chǎng)有所變化，各家上市公司的價(jià)值是否會(huì)被重估，哪些公司內(nèi)部有風(fēng)險(xiǎn)，一切值得追蹤。

兩家公司久旱逢甘霖

血液行業(yè)的漿站比拼，正在升級(jí)中。

2022年以來(lái)，天壇生物有8家漿站獲批許可證，上海萊士和華蘭生物各獲批1家和7家新增的漿站，派林生物和博雅生物沒(méi)有相關(guān)公告。

久旱逢甘霖，新增漿站對(duì)上市公司的意義重大。天壇生物每年都有獲批，但上海萊士和華蘭生物已有3年和5年沒(méi)有新增。按照流程，漿站從獲批到正式采漿，投產(chǎn)期在一年。

多一個(gè)漿站，就是多一個(gè)收入來(lái)源。各家上市公司的收入“天花板”，也有望被突破。

中郵證券在研報(bào)中統(tǒng)計(jì)，2022年天壇生物、上海萊士、華蘭生物、派林生物、博雅生物的在營(yíng)漿站分別為58家、41家、25家、27家、14家。若新增的漿站于今年全部投產(chǎn)，天壇生物、上海萊士、華蘭生物將增至66家、42家、32家。

2021年，天壇生物、上海萊士、華蘭生物、派林生物、博雅生物的總采漿量分別為1809噸、1280噸、1000噸、900噸、420噸。再對(duì)應(yīng)當(dāng)年的在營(yíng)漿站，各家單站的平均采漿量各自為31噸、31噸、40噸、33噸、30噸。

假定各家單站產(chǎn)能不變，結(jié)合增量漿站，那么今年天壇生物、上海萊士、華蘭生物的總采漿量將達(dá)到2046噸、1302噸、1280噸。

接下來(lái)，就是每家公司單位產(chǎn)能的收入。2021年，天壇生物、上海萊士、華蘭生物、派林生物、博雅生物的血液制品收入分別為40.97億元、42.85億元、25.98億元、19.66億元、12.1億元；對(duì)應(yīng)各家當(dāng)年的總采漿量，每噸收入為226萬(wàn)元、335萬(wàn)元、260萬(wàn)元、218萬(wàn)元、288萬(wàn)元。

以此計(jì)算，假定今年單位產(chǎn)能的收入不變，結(jié)合預(yù)測(cè)的總采漿量，那么天壇生物、上海萊士、華蘭生物的血液制品收入將分別為46.24億元、43.62億元、33.28億元。

按此走勢(shì)，未來(lái)天壇生物的銷售額或超上海萊士，成為行業(yè)龍頭。目前，前三名里僅有天壇生物在業(yè)績(jī)預(yù)告中披露了2022年的營(yíng)業(yè)總收入，為42.66億元，同比上漲3.73%。

而另兩家上市公司，也有增站計(jì)劃。

2021年，派林生物對(duì)派斯菲科完成戰(zhàn)略重組，后者當(dāng)時(shí)有9家在建單采血漿站。2022年8月，當(dāng)投資者問(wèn)及相關(guān)漿站的開采時(shí)間時(shí)，該公司回應(yīng)，“派斯菲科鐵力漿站在拿證之后數(shù)日內(nèi)就會(huì)開展工作，之前在等待驗(yàn)收過(guò)程中已經(jīng)在做漿員的發(fā)展儲(chǔ)備。”

2022年2月，博雅生物在接受機(jī)構(gòu)調(diào)研時(shí)，被問(wèn)及新設(shè)漿站計(jì)劃。該公司回應(yīng)，“預(yù)計(jì)至十四五期末，力爭(zhēng)新增漿站數(shù)量不低于16個(gè)，年采集量突破1000噸”。

目前，博雅生物已公開2022年報(bào)，該公司擁有14家漿站，總采漿量約439噸。按照最新的單站產(chǎn)能，要實(shí)現(xiàn)1000噸計(jì)劃，該公司的漿站得增至30家。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的暗流

采漿只是第一步，生產(chǎn)出血液制品才能銷售。

各家上市公司的血液制品，主要為人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子等。人血白蛋白的市場(chǎng)規(guī)模遠(yuǎn)超其余兩類，但格局也在暗流涌動(dòng)。

與疫苗一樣，血液制品需要批簽發(fā)。據(jù)中郵證券統(tǒng)計(jì)，2022年國(guó)內(nèi)人血白蛋白批簽發(fā)3941次，同比下滑7%，進(jìn)口占比63%。國(guó)產(chǎn)同類中，市占率最高為天壇生物的12%，華蘭疫苗和上海萊士緊隨其后。該機(jī)構(gòu)特別提到，進(jìn)口產(chǎn)品的占比有逐年增加趨勢(shì)。

2022年上半年，上海萊士的人血白蛋白收入21.45億元，占營(yíng)業(yè)收入的65.12%。其中，該公司進(jìn)口產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入14.1億元；同期，華蘭生物的同類產(chǎn)品收入4.75億元，占血液制品收入的37%。2022年，博雅生物的同類產(chǎn)品收入4.2億元，占血液制品收入的32%。

值得注意的是，上海萊士和華蘭生物的人血白蛋白毛利率均有所下滑，分別為30.9%、50.7%，各自下降6.22%、6.87%，原因是血漿成本上漲且利用率較低。上海萊士因?yàn)榇磉M(jìn)口產(chǎn)品，所以毛利率明顯低于同行。

人血白蛋白的趨勢(shì)有待觀察，而人免疫球蛋白成為熱點(diǎn)。新冠疫情高峰時(shí)，市場(chǎng)上充斥著同類產(chǎn)品告急的新聞。國(guó)內(nèi)部分地區(qū)將相關(guān)產(chǎn)品列入藥品指導(dǎo)性目錄建議清單，進(jìn)而推動(dòng)院內(nèi)外需求上漲。其實(shí)，參照國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，人免疫球蛋白的規(guī)模也高于人血白蛋白。

之所以國(guó)內(nèi)外有所差異，技術(shù)屏障是關(guān)鍵。人免疫球蛋白擁有高濃度、特異性等特征，因此治療疾病較多，但提純和制備工藝也更難。其中，靜丙是同類最大品種，2022年批簽發(fā)量已超1000批次。派林生物被調(diào)研時(shí)表示，同期國(guó)內(nèi)的靜丙產(chǎn)品供不應(yīng)求。

市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)是一方面，另一方面，人免疫球蛋白在國(guó)內(nèi)暫未允許進(jìn)口。中郵證券在研報(bào)中還認(rèn)為，論噸漿利潤(rùn)貢獻(xiàn)，人免疫球蛋白高于人血白蛋白。按批簽發(fā)價(jià)格看，2022年人血白蛋白、人免疫球蛋白的均價(jià)區(qū)間分別為113元-537元、329元-1850元。

2022年，靜丙人免疫球蛋白的市占率前三名為天壇生物、上海萊士、華蘭生物，前兩家均為26%。各家對(duì)該類產(chǎn)品，也有明確的計(jì)劃。

比如天壇生物于2022年上半年完成4個(gè)人免疫球蛋白的再注冊(cè)批件；同期，上海萊士同類產(chǎn)品收入6.68億元，同比上漲33.6%。2022年，博雅生物同類產(chǎn)品收入3.85億元，同比上漲5.88%，并有多款產(chǎn)品在研。

派林生物則表示，伴隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，2022年起噸漿凈利潤(rùn)約50萬(wàn)元，今年期望做到55萬(wàn)元。2021年，該公司歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)3.9億元，噸漿凈利潤(rùn)43萬(wàn)元。

噸漿凈利潤(rùn)是衡量上市公司單位產(chǎn)效的重要指標(biāo)。2021年，天壇生物、上海萊士、博雅生物等分別為42萬(wàn)元、100萬(wàn)元、81萬(wàn)元。之所以有明顯差異，是因?yàn)樯虾ＨR士引入進(jìn)口人血白蛋白，即不占用采漿。2022年，博雅生物的噸漿凈利潤(rùn)上漲至113萬(wàn)元。

細(xì)數(shù)各家長(zhǎng)短

行業(yè)突破天花板之際，各家公司的內(nèi)部也不盡相同，有從民企變國(guó)企，也有拆分上市，還有被投資人追問(wèn)收購(gòu)資產(chǎn)的情況。

截至3月27日，天壇生物、上海萊士、華蘭生物、派林生物、博雅生物的市值分別為400.9億元、415.23億元、404.1億元、179.01億元、174.07億元。相較于2022年6月底，天壇生物、上海萊士、派林生物有小幅上漲。

其中，上市公司的國(guó)企代表有天壇生物和博雅生物。前者控股方為中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)，批復(fù)漿站數(shù)量處于行業(yè)領(lǐng)先，股價(jià)自2022年5月起也處于上升通道。另外，今年3月派林生物實(shí)控人發(fā)生變更，從杭州浙民投天弘投資合伙企業(yè)（有限合伙）變?yōu)殛兾魇?guó)資委。

2021年，華潤(rùn)集團(tuán)正式收購(gòu)博雅生物，并成為實(shí)控人。易主前，博雅生物曾收購(gòu)主營(yíng)非血液制品的天安藥業(yè)、新百藥業(yè)及廣東復(fù)大，因此產(chǎn)生商譽(yù)。

2022年，博雅生物三家子公司的凈利潤(rùn)均同比下降。截至同期，該公司商譽(yù)賬面價(jià)值6.64億元，未做任何減值，占?xì)w屬于上市公司股東凈利潤(rùn)的153.7%。今年2月機(jī)構(gòu)調(diào)研中，該公司表示雖然子公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)一定程度下滑，但“通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、降本增效等措施保障各項(xiàng)業(yè)務(wù)正常推進(jìn)”，因此商譽(yù)不存在減值的跡象。

民營(yíng)公司中，華蘭生物于2022年成功拆分華蘭疫苗（301207.SZ）上市深交所。此后，該公司股價(jià)下挫，之后股價(jià)緩慢回升至拆分前位置。2022年上半年，血液制品占該公司營(yíng)業(yè)收入的54.53%。

上海萊士方面，歷史上市值曾超千億。2018年起，該公司曾因海外并購(gòu)遇阻，股價(jià)大幅度下跌。從2022年以來(lái)的調(diào)研記錄看，機(jī)構(gòu)投資人一直在追問(wèn)基立福的事宜。

基立福是西班牙一家主營(yíng)輸液產(chǎn)品的企業(yè)，2020年上海萊士收購(gòu)基立福下屬子公司GDS的45%股權(quán)。雙方約定，若GDS在2019年至2023年累計(jì)EBITDA（息稅折舊攤銷前收益）少于13億美元，基立福應(yīng)向該公司進(jìn)行補(bǔ)償。

對(duì)此，上海萊士回應(yīng)投資者，“目前GDS的業(yè)績(jī)承諾正在正常履行中”，最終情況將在今年年報(bào)中披露。截至2022年上半年，該公司商譽(yù)49億元；業(yè)績(jī)預(yù)告中，全年歸屬于上市公司股 東的凈利潤(rùn)18.1億元—21.36億元。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

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