《投資者網(wǎng)》徐慧

說(shuō)起重慶啤酒，不少人就想起2011年末，重慶啤酒股份有限公司（下稱“重慶啤酒”，600132.SH）連續(xù)6個(gè)跌停后，有股民發(fā)帖《一邊吃，一邊哭?。。　?，那悲傷至麻木，靈魂與肉體備受煎熬的狀態(tài)用詞“關(guān)燈吃面”，至今仍是股民們形容股市慘狀的專用短語(yǔ)。

(資料圖)

十一年時(shí)間過(guò)去，重慶啤酒的股價(jià)從當(dāng)時(shí)的20多塊，漲到了現(xiàn)在的100多塊。近9年，該公司掌門人也更換了六次，2022年12月，新上任董事長(zhǎng)Jo?o Abecasis的前任Leo Evers，上任后三個(gè)多月就引咎辭職，堪稱公司史上任職最短董事長(zhǎng)，此事也引發(fā)市場(chǎng)熱議。

《投資者網(wǎng)》發(fā)現(xiàn)，在啤酒行業(yè)推行高端化主旋律的當(dāng)今，重慶啤酒三季報(bào)顯示，公司營(yíng)收、扣非凈利潤(rùn)連續(xù)三季度持續(xù)上升。但高端產(chǎn)品，如核心大單品“烏蘇”啤酒等增速放緩。其毛利率對(duì)比去年同期也有不同程度的下滑。從公司本期凈資產(chǎn)收益率61.67%,對(duì)比去年同期94.18%的凈資產(chǎn)收益率來(lái)看,公司回報(bào)股東能力變?nèi)酢?/p>

近三年的二級(jí)市場(chǎng)上，2021年7月21日，重慶啤酒股價(jià)一度突破200元，距離千億市值僅一步之遙，為982億元。到2022年，公司股價(jià)震蕩較大，截至2023年1月6日，收盤價(jià)125.84元/股，市值已跌至609.03億元。

重慶啤酒近三年股價(jià)走勢(shì)圖

近年來(lái)，啤酒市場(chǎng)高端化競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇，在消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)的2023年，背靠嘉士伯旗下其他品牌基礎(chǔ)的重慶啤酒，于疫情防控政策優(yōu)化調(diào)整后，能在新董事長(zhǎng)的帶領(lǐng)下講好高端化故事嗎？

從“關(guān)燈吃面”到外資入局

重慶啤酒前身成立于1958年，由重慶市地方籌資100萬(wàn)元興建而成，是川渝地區(qū)首個(gè)本地啤酒品牌，也是我國(guó)繼青島啤酒后的第二家中國(guó)啤酒廠。1981年到1996年，重慶啤酒在全國(guó)共有600多家啤酒廠、1500多個(gè)品牌的激烈競(jìng)爭(zhēng)中，公司憑“重慶”和“山城”兩大本地知名品牌，通過(guò)收購(gòu)、兼并、控股市內(nèi)外中小啤酒廠，迅速擴(kuò)大啤酒產(chǎn)量，成為川渝地區(qū)啤酒產(chǎn)業(yè)的頂梁柱，于1997年10月在上交所掛牌上市。

上市后的第二年8月，重慶啤酒與重慶第三軍醫(yī)大學(xué)、重慶大學(xué)聯(lián)合發(fā)起重慶佳辰生物工程有限公司，開發(fā)研制國(guó)家一類新藥——“治療用（合成肽）乙型肝炎疫苗”。此后10余年，公司股價(jià)從不到10元一股開始不斷走高，到2011年12月，股價(jià)一度達(dá)到80元/股。與此同時(shí)，同月，公司乙肝項(xiàng)目也迎來(lái)大結(jié)局，即乙肝疫苗臨床實(shí)驗(yàn)評(píng)估為無(wú)顯著療效，這一堪稱“黑天鵝”的事件，引發(fā)公司股價(jià)連續(xù)九天一字板跌停，股價(jià)一時(shí)間從80元跌破20元，市值蒸發(fā)超過(guò)200億元。

當(dāng)時(shí)，有一位不知名的吧友，在東方財(cái)富網(wǎng)重慶啤酒股吧發(fā)表帖子稱：“今天回到家，煮了點(diǎn)面吃，一邊吃面一邊哭，淚水滴落在碗里，沒(méi)有開燈”。用不到三十個(gè)字，濃縮了A股資本市場(chǎng)的殘酷和無(wú)情，“關(guān)燈吃面”梗也廣為人知并流行至今。

與這一“黑天鵝”事件幾乎同一時(shí)期，總部位于丹麥哥本哈根的世界第四大釀酒集團(tuán)-嘉士伯，開始抄底式增持公司股份，于2010年成為公司的第一大股東，但此時(shí)嘉士伯仍未能實(shí)際控制重慶啤酒經(jīng)營(yíng)，公司仍由國(guó)資委派的重慶啤酒集團(tuán)管理成員運(yùn)營(yíng)。到2013年，嘉士伯又通過(guò)邀約收購(gòu)將重慶啤酒持股比例增至60%，實(shí)現(xiàn)了對(duì)公司的控股，公司也實(shí)現(xiàn)了從國(guó)資控股公司到合資公司，再到外資控股公司的轉(zhuǎn)變。

2020年，重慶啤酒開始與嘉士伯進(jìn)行重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目。同年12月公司重組成功后，在產(chǎn)品上，重慶啤酒擁有了除“重慶”和“山城”兩個(gè)品牌之外，嘉士伯自身控制的啤酒資產(chǎn)。獲得“本地強(qiáng)勢(shì)品牌+國(guó)際高端品牌”的強(qiáng)大品牌組合，其國(guó)際高端品牌有嘉士伯、樂(lè)堡、凱旋1664、格林堡、布魯克林、夏日紛等，本地強(qiáng)勢(shì)品牌有烏蘇、重慶、山城、大理、風(fēng)花雪月、西夏、京A等，品牌組合矩陣充分覆蓋了低端、主流、高端、超高端等不同價(jià)格帶。至此，重慶啤酒也成為了全球第三大啤酒公司，與百威英博、華潤(rùn)啤酒 （00291.HK）、青島啤酒（600600.SH、00168.HK）和燕京啤酒（000729.SZ），在我國(guó)形成啤酒市場(chǎng)五大巨頭的競(jìng)爭(zhēng)格局。在2021年，合計(jì)占據(jù)全國(guó)啤酒行業(yè)72.2%的市場(chǎng)份額。

從“掌門換屆”到高端化故事

據(jù)財(cái)信證券研發(fā)分析，2022年，受啤酒主流消費(fèi)人群數(shù)量減少、產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重等因素影響，啤酒行業(yè)經(jīng)過(guò)初期的高速擴(kuò)張階段，開始從增量競(jìng)爭(zhēng)階段步入存量競(jìng)爭(zhēng)階段。行業(yè)龍頭們也從早期打價(jià)格戰(zhàn)、跑馬圈地向“高端化、求利潤(rùn)”轉(zhuǎn)變，試探通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和降本增效打開中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。而在剛過(guò)去的一年中，重慶啤酒前董事長(zhǎng)Leo Evers的接任和離任，恰好在公司2022年?duì)I收、扣非凈利潤(rùn)連續(xù)三季度持續(xù)上升，但高端產(chǎn)品增速放緩的時(shí)間點(diǎn)上。

據(jù)三季報(bào)顯示，2022年，重慶啤酒主營(yíng)收入達(dá)121.83億元，同比上升8.91%；扣非凈利潤(rùn)11.61億元，同比上升13.17%；毛利率略有下滑為49.70%，同比下降0.38個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為19.71%，同比上升0.39個(gè)百分點(diǎn)。同期，產(chǎn)品方面，公司10元及以上高檔酒實(shí)現(xiàn)收入14.29億元，同比增加0.46%；6-9元主流酒實(shí)現(xiàn)收入21.08億元，同比增加8.86%；6元以下經(jīng)濟(jì)酒實(shí)現(xiàn)收入6.21億元，同比增加1.74%。其中，公司當(dāng)期凈資產(chǎn)收益率為61.67%,對(duì)比去年同期94.18%的凈資產(chǎn)收益率來(lái)看,回報(bào)股東能力變?nèi)酢?/p>

在高檔酒方面，一季度重慶啤酒銷售占比最高的大單品烏蘇整體增速為17%，二季度時(shí)，增速下滑到6.3%；到第三季度，公司整體高檔酒從占比34.36%，下降了1.47個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)此，財(cái)信證券在研報(bào)中稱，重慶啤酒“烏蘇”等大單品銷量有所承壓，是由于短期疫情擾動(dòng)導(dǎo)致。

但值得一提的是，在二季報(bào)前，6月9日，重慶啤酒就發(fā)布了董事長(zhǎng)Leo Evers先生的辭職公告，其就任時(shí)間只有短短三個(gè)多月。而細(xì)數(shù)重慶啤酒的幾次換帥，除正常退休情況，公司每次換任都處在行業(yè)的變動(dòng)期。如2013年接棒的王克勤，執(zhí)掌重慶啤酒時(shí)期，國(guó)內(nèi)啤酒市場(chǎng)正在上演著“最后的瘋狂”；2014年，黎啟基上任時(shí)，中國(guó)啤酒市場(chǎng)正步入寒冬；2017年接過(guò)重慶啤酒董事長(zhǎng)的柯俊財(cái)，為重慶啤酒迎來(lái)了銷量、營(yíng)收、凈利的全面增長(zhǎng)，此后，第二年12月底，柯俊財(cái)就提出辭職報(bào)告；到2022年2月16日，羅磊退休離任。而接替羅磊的，正是此次辭職的Leo Evers，而這時(shí)，國(guó)內(nèi)啤酒市場(chǎng)正在向高端化、多樣化轉(zhuǎn)變。

歐睿數(shù)據(jù)顯示，2021年國(guó)內(nèi)中高端啤酒銷量規(guī)模約為1583萬(wàn)千升，占整體銷量的38.2%。其中，百威在中高端啤酒市占率為37%。受各大酒企發(fā)力高端市場(chǎng)的影響，近幾年，市占率有所下滑，不過(guò)仍然是該細(xì)分市場(chǎng)的龍頭。青島啤酒在高端市場(chǎng)市占率為27%，僅次于百威，是內(nèi)資酒企在該細(xì)分市場(chǎng)的龍頭。重慶啤酒則在嘉士伯的助力下，憑借烏蘇啤酒、嘉士伯系列等本土+國(guó)際品牌產(chǎn)品，在中高端市場(chǎng)享有14%的市占率。華潤(rùn)啤酒于2018年提出“決戰(zhàn)高端”戰(zhàn)略之后，其次高端產(chǎn)品保持較高的增速增長(zhǎng)，目前中高端市占率達(dá)12%，對(duì)重慶啤酒有趕超之勢(shì)。而燕京啤酒高端化發(fā)展也正從“落后曲線”到“加速追趕”，在推高端新品方面動(dòng)作頻頻。

未來(lái)，隨著疫情防控措施的優(yōu)化，曾經(jīng)掣肘啤酒行業(yè)發(fā)展的線下消費(fèi)場(chǎng)景有望復(fù)蘇，新官上任的董事長(zhǎng)Jo?o Abecasis，能帶領(lǐng)重慶啤酒在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)將高端化故事講下去嗎？

財(cái)信證券發(fā)布研報(bào)表示，重慶啤酒因?yàn)橥瑫r(shí)具備“本土強(qiáng)勢(shì)品牌+國(guó)際高端品牌”的產(chǎn)品矩陣，具有地方性優(yōu)勢(shì)以及高端化市場(chǎng)發(fā)展空間，疊加烏蘇大單品破圈，增長(zhǎng)迅猛，長(zhǎng)期有望通過(guò)系列產(chǎn)品的推新以及大城市計(jì)劃的落地繼續(xù)釋放增長(zhǎng)勢(shì)能。海通國(guó)際預(yù)計(jì)，重慶啤酒高檔產(chǎn)品占公司銷量的比重將在2024年提高到28%。浙商證券則在研報(bào)中稱，若消費(fèi)升級(jí)持續(xù)、烏蘇全國(guó)化開拓順利，這將成為公司的催化劑；同時(shí)，也要提防，國(guó)內(nèi)疫情再次爆發(fā)影響啤酒整體動(dòng)銷，以及烏蘇動(dòng)銷情況不及預(yù)期。

資本市場(chǎng)方面，《投資者網(wǎng)》發(fā)現(xiàn)，最近90天內(nèi)共有39家機(jī)構(gòu)給出重慶啤酒評(píng)級(jí)，其中買入評(píng)級(jí)35家，增持評(píng)級(jí)4家；證券之星估值分析工具顯示，過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)給出該公司的目標(biāo)均價(jià)為124.92元/股。同時(shí)，從資金流向數(shù)據(jù)方面來(lái)看，1月5日重慶啤酒的主力資金凈流入659.94萬(wàn)元，占總成交額1.68%，游資資金凈流入2176.14萬(wàn)元，占總成交額5.54%，散戶資金凈流出2836.08萬(wàn)元，占總成交額7.22%。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

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