《投資者網(wǎng)》特約國(guó)金證券分析師毛銳

周三早盤(pán)三大指數(shù)集體高開(kāi)。開(kāi)盤(pán)之后，指數(shù)小幅震蕩走高，但后繼乏力，中午前三大指數(shù)先后翻綠。午后，指數(shù)保持在平盤(pán)線下弱勢(shì)橫盤(pán)直至收市。最終，上證指數(shù)、深成指、創(chuàng)業(yè)板指分別以跌0.17%、跌0.34%、跌0.31%報(bào)收。盤(pán)面上，漲停股（剔除ST和未開(kāi)板次新股）27家，顯示市場(chǎng)情緒低迷；個(gè)股漲跌比1280：3470，個(gè)股平均漲幅-0.75%，虧錢(qián)效應(yīng)顯現(xiàn)，兩市成交額5747億，較前一交易日縮量10.18%。北上資金凈流入逾18億。

昨天大盤(pán)成交量已經(jīng)萎縮至近兩年多的地量，滬深300的成交量甚至創(chuàng)出了2020年4月13日以來(lái)的最低記錄，從一個(gè)側(cè)面反映了當(dāng)前市場(chǎng)的低迷。成交量如此低迷的原因何在？對(duì)后市有意味著什么？

(資料圖片僅供參考)

在前兩天的早評(píng)中，銳叔曾提到，市場(chǎng)這波殺跌主要源自于防控政策優(yōu)化后短期新冠感染人數(shù)快速上升，一定程度上影響了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)回升的“強(qiáng)預(yù)期”。但這一影響只是推遲了“強(qiáng)預(yù)期”而不是逆轉(zhuǎn)了“強(qiáng)預(yù)期”，事實(shí)上市場(chǎng)在未來(lái)消費(fèi)復(fù)蘇和經(jīng)濟(jì)回升上面仍具有廣泛共識(shí)，否則大消費(fèi)板塊就不會(huì)成為最近行情的主線了。之所以這一共識(shí)未能體現(xiàn)在整體行情中，或者說(shuō)未能讓更多資金參與到市場(chǎng)中來(lái)，從而導(dǎo)致成交量如此低迷，銳叔覺(jué)得，有部分原因應(yīng)該與一些投資者尤其是一些市場(chǎng)主力最近“陽(yáng)”了有關(guān)，那么后市人氣的恢復(fù)，在一定程度上取決于后期疫情中“陽(yáng)康”的趨勢(shì)。

根據(jù)昨天德邦證券的一份研報(bào)，從百度疫情搜索指數(shù)和擁堵指數(shù)來(lái)看，第一波受疫情沖擊的城市正在“早達(dá)峰，早復(fù)蘇”。北京、石家莊、保定等11個(gè)城市的人員流動(dòng)在本周開(kāi)始顯著恢復(fù)。預(yù)計(jì)12月24日，有9成的城市將迎來(lái)疫情搜索指數(shù)的達(dá)峰，并且預(yù)計(jì)在元旦假期前后，超9成的地區(qū)疫情搜索指數(shù)將回落至60%以內(nèi)，屆時(shí)各地也將迎來(lái)人員流動(dòng)的拐點(diǎn)。換句話說(shuō)，屆時(shí)市場(chǎng)的參與資金有望重新回升，市場(chǎng)也有望重新恢復(fù)活力，而現(xiàn)在離這個(gè)拐點(diǎn)已經(jīng)很近了。

另外，成交量低迷在當(dāng)前也不是一件壞事，至少一方面也說(shuō)明當(dāng)前市場(chǎng)做空動(dòng)能也衰減的差不多了，俗話也說(shuō)“地量之后見(jiàn)地價(jià)”，成交量已預(yù)示大盤(pán)接近調(diào)整基本到位。這兩年多，比昨天成交量還低的日子只有兩天，分別是國(guó)慶節(jié)前的9月30日和國(guó)慶節(jié)后的10月11日，如果你去看平均股價(jià)指數(shù)（880003）的話，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，從平均股價(jià)的角度看，前一輪上漲前市場(chǎng)見(jiàn)底的時(shí)間分別在這兩個(gè)交易日之后的第三個(gè)交易日和第一個(gè)交易日。

再結(jié)合技術(shù)上三大指數(shù)的KDJ指標(biāo)均已進(jìn)入超賣(mài)區(qū)域，以及滬指3070左右籌碼峰的較強(qiáng)支撐作用，疊加隔夜外圍市場(chǎng)集體強(qiáng)勁反彈的提振，銳叔更加覺(jué)得大盤(pán)基本調(diào)整到位，并在短線上有望逐步企穩(wěn)回升，且回升第一目標(biāo)是回補(bǔ)5分鐘K線上留下的3100.75-3104.92缺口。在相應(yīng)的操作層面上，繼續(xù)建議重倉(cāng)者暫持股等待反彈，輕倉(cāng)者則可適當(dāng)逢低加倉(cāng)搶一下反彈。

板塊和熱點(diǎn)方面，昨天盤(pán)面上，行業(yè)方面，按不加權(quán)方式排序，酒店餐飲、旅游、食品飲料等漲幅居前，船舶、航空、汽車(chē)類等跌幅居前。題材方面，結(jié)合漲停個(gè)股數(shù)量和板塊指數(shù)漲幅，僅預(yù)制菜、新零售稍顯活躍。

昨天市場(chǎng)僅有的熱點(diǎn)大多集中在大消費(fèi)方面，行業(yè)板塊個(gè)股平均漲幅前五位均屬于大消費(fèi)。銳叔認(rèn)為，大消費(fèi)就是當(dāng)前市場(chǎng)的主線。一方面，防控政策比較嚴(yán)格，使得一些消費(fèi)場(chǎng)景受限，在防控政策優(yōu)化之后，自然具有較大的修復(fù)彈性。另一方面，當(dāng)前政策聚焦擴(kuò)內(nèi)需，擴(kuò)內(nèi)需的核心又在于促消費(fèi)，因?yàn)槲覈?guó)最終消費(fèi)支出占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重已連續(xù)11年保持在50%以上，其中2021年最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為65.4%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)5.3個(gè)百分點(diǎn)。因此在外需回落風(fēng)險(xiǎn)上升，國(guó)內(nèi)投資效率有待提高的背景下，促消費(fèi)依然是擴(kuò)內(nèi)需最核心的抓手。另外，參考海外防控大幅優(yōu)化后一段時(shí)間行業(yè)基本面和股價(jià)表現(xiàn)，消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)中的表現(xiàn)具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，6月內(nèi)消費(fèi)行業(yè)的超額收益也名列股市各行業(yè)前茅。因此，大消費(fèi)不但是當(dāng)前市場(chǎng)的主線，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間，大消費(fèi)仍有望成為市場(chǎng)中的優(yōu)勢(shì)品種。接下來(lái)的重點(diǎn)應(yīng)該是如何在消費(fèi)中選擇更具潛力的領(lǐng)域和公司。借鑒海通證券在這方面的一篇研報(bào)，銳叔覺(jué)得可以從兩個(gè)角度來(lái)分析。一是從市值修復(fù)的角度來(lái)看，目前部分當(dāng)前營(yíng)收及凈利潤(rùn)尚未修復(fù)至疫情前水平的板塊（如酒店、景區(qū)）市值均已顯著超過(guò)2019年年底水平，說(shuō)明這些板塊在股價(jià)上已經(jīng)較為充分體現(xiàn)了行業(yè)未來(lái)修復(fù)的預(yù)期，甚至已經(jīng)有點(diǎn)過(guò)了。相對(duì)來(lái)說(shuō)，內(nèi)容娛樂(lè)、服裝、免稅等，市值與2019年年底水平相比，還有一定的折扣。二是從當(dāng)前估值與盈利修復(fù)匹配程度來(lái)看，當(dāng)前餐飲、酒店、景區(qū)演藝等依賴于線下消費(fèi)場(chǎng)景的基本已處在PEG(市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率)=1指標(biāo)周?chē)?，也就是說(shuō)，其基本體現(xiàn)了市場(chǎng)對(duì)短期內(nèi)的場(chǎng)景修復(fù)已經(jīng)給予一定的估值溢價(jià)。而當(dāng)前PEG仍處于低位的行業(yè)為傳統(tǒng)零售渠道如百貨，黃金珠寶、紡織服裝如男裝、女裝等。因此在短期維度上，這些板塊存在一定的估值修復(fù)空間。而在中長(zhǎng)期維度上，啤酒、白酒、免稅、醫(yī)美、黃金珠寶等存在長(zhǎng)期消費(fèi)升級(jí)邏輯及行業(yè)格局改善邏輯的消費(fèi)品標(biāo)的更值得關(guān)注。

在疫后修復(fù)方面，還有一個(gè)領(lǐng)域值得關(guān)注，那就是人力資源領(lǐng)域，其催化因素來(lái)自于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后勞動(dòng)力迎來(lái)返場(chǎng)，三年沖擊下多行業(yè)供需錯(cuò)配。分行業(yè)來(lái)看，防控政策優(yōu)化后休閑和酒店業(yè)非農(nóng)就業(yè)缺口最大，在疫情影響逐漸減弱，消費(fèi)逐漸從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)的背景下，休閑和酒店業(yè)平均小時(shí)工資漲幅最大，勞動(dòng)力缺口有望回補(bǔ)。原因1：疫情對(duì)很多經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了錯(cuò)位的沖擊，例如部分受益于需求增加和遠(yuǎn)程辦公，部分面臨需求有限或無(wú)法全面運(yùn)營(yíng)而萎縮。原因2：確診者或者家中有確診者，往往也會(huì)自覺(jué)居家，這對(duì)于餐飲等接觸型的服務(wù)業(yè)來(lái)說(shuō)，自然會(huì)影響到出勤的情況。原因3：疫情仍一定不確定性，企業(yè)因經(jīng)營(yíng)壓力較大，及春節(jié)假期等因素考慮，企業(yè)會(huì)更傾向于選擇成本更低的靈活用工。中期來(lái)看，后疫情時(shí)代全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程中，就業(yè)市場(chǎng)的緊俏很大程度上受周期性因素的驅(qū)動(dòng)。一些已經(jīng)修復(fù)的國(guó)家，卻仍然面臨著嚴(yán)峻缺工問(wèn)題的現(xiàn)象。長(zhǎng)期來(lái)看，（1）高增長(zhǎng)+低滲透+順周期：國(guó)內(nèi)靈活用工市場(chǎng)真正開(kāi)始起步，市場(chǎng)規(guī)模由2016年的1570億元增長(zhǎng)至2019年的4779億元，CGAR為45%。廣義靈活用工滲透率美國(guó)已達(dá)到32%，日本約達(dá)42%，中國(guó)仍不足10%；狹義靈活用工人數(shù)差異更為明顯，美國(guó)成熟市場(chǎng)已達(dá)到10%，中國(guó)僅不足1%。（2）政策加持+法規(guī)不斷完善：保障勞務(wù)派遣、靈活用工等就業(yè)人員的合法權(quán)利，推動(dòng)行業(yè)健康發(fā)展，各類行業(yè)政策持續(xù)支持，二十大中指出，實(shí)施就業(yè)優(yōu)先戰(zhàn)略，強(qiáng)化就業(yè)優(yōu)先政策，健全就業(yè)促進(jìn)機(jī)制，促進(jìn)高質(zhì)量充分就業(yè)?？傮w來(lái)看，國(guó)內(nèi)靈活用工市場(chǎng)尚處于起步階段，靈活用工使用率較低，行業(yè)集中度提升空間較大?，F(xiàn)國(guó)內(nèi)防疫政策已逐漸放開(kāi)，企業(yè)穩(wěn)步推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，生產(chǎn)生活秩序的全面恢復(fù)推動(dòng)企業(yè)用工需求增加，更多的企業(yè)出于降低成本和對(duì)疫情未來(lái)不確定性將傾向于采用靈活用工方式招聘，給相關(guān)人力資源服務(wù)企業(yè)帶來(lái)更多機(jī)會(huì)。以海外人力資源服務(wù)巨頭為例，任仕達(dá)、ADP深耕歐美市場(chǎng)，Recruit深耕日本市場(chǎng)，2021年收入分別為291/165/192億美元。疫情防疫政策放寬后三家巨頭公司收入增速最高接近40%，反彈速度快，且高增持續(xù)時(shí)間久。

操作策略：

昨天大盤(pán)仍延續(xù)低迷狀態(tài)，成交量更是萎縮至近兩年多的地量，反映當(dāng)前資金參與度很低。短線來(lái)看，預(yù)計(jì)元旦前后疫情將明顯回落，屆時(shí)市場(chǎng)的參與資金有望重新回升，市場(chǎng)也有望重新恢復(fù)活力。再結(jié)合技術(shù)上地量也說(shuō)明當(dāng)前市場(chǎng)做空動(dòng)能也衰減的差不多了、三大指數(shù)的KDJ指標(biāo)均已進(jìn)入超賣(mài)區(qū)域、滬指3070左右籌碼峰的較強(qiáng)支撐作用，疊加隔夜外圍市場(chǎng)集體強(qiáng)勁反彈的提振，預(yù)計(jì)大盤(pán)有望逐步企穩(wěn)回升。拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，此前上證指數(shù)對(duì)應(yīng)的市盈率已低于多次歷史大底時(shí)的水平，對(duì)應(yīng)的市凈率則創(chuàng)歷史最低，即已具備極高的中長(zhǎng)期安全邊際及投資性價(jià)比；目前估值雖有所抬升，但仍處于歷史較低水平。而國(guó)內(nèi)地產(chǎn)政策的邊際放寬與疫情防控政策的優(yōu)化，帶給市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)回升的預(yù)期，加之穩(wěn)增長(zhǎng)需求下國(guó)內(nèi)流動(dòng)性寬松態(tài)勢(shì)有望維持，以及外部因素?cái)_動(dòng)減弱，“跨年行情”仍有望繼續(xù)演繹。不過(guò)，從節(jié)奏上來(lái)看，短期疫情高峰過(guò)去之前及明年3月重要會(huì)議之前，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)和政策的預(yù)期邊際減弱，因此預(yù)計(jì)后市將處于第一階段行情的“中場(chǎng)休息”時(shí)段，這一時(shí)段的走勢(shì)大概率呈現(xiàn)區(qū)間震蕩格局。操作上，輕倉(cāng)者可適量加倉(cāng)搶一下反彈，并可將滬指5分鐘K線上留下的3100.75-3104.92缺口作為反彈第一目標(biāo)；重倉(cāng)者則暫持股等待反彈。

（國(guó)金證券毛銳 SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130622080021）

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