本文較長(zhǎng)，預(yù)計(jì)用時(shí)一個(gè)小時(shí)，內(nèi)容涉及到我寫(xiě)的兩本書(shū)《理性的投資者》、《指數(shù)基金投資進(jìn)階之道》，文章內(nèi)容很重要，對(duì)投資有興趣的可以認(rèn)真閱讀。本文僅代表我的個(gè)人看法，不保證你全部同意。

(相關(guān)資料圖)

今天沒(méi)事看了一下盤(pán)，我五大賬戶從最高點(diǎn)虧240萬(wàn)到現(xiàn)在虧損20萬(wàn)不到，第一大賬戶已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利5.4萬(wàn)，感覺(jué)今年有可能實(shí)現(xiàn)盈利。

前十個(gè)月每個(gè)月都是虧損，人都麻木了，從11月開(kāi)始，就一直賺錢(qián)。說(shuō)實(shí)話，我也不知道前面為什么跌，現(xiàn)在為什么漲，市場(chǎng)情緒難以估摸，肯定的一點(diǎn)是，如果我這一個(gè)半月不在，那么這一年就白費(fèi)了。

股市就是這么奇妙，一方面我們要有認(rèn)知世界的能力，一方面還有有與人性做斗爭(zhēng)的智慧，所以我一直建議普通投資人，非必要不炒股，股票看起來(lái)簡(jiǎn)單，實(shí)則很難。如果選擇指數(shù)基金、保險(xiǎn)等穩(wěn)健性產(chǎn)品，把相同的時(shí)間和精力放在工作、生活、健康中，可能會(huì)更幸福。

就我自己而言，我目前持有的指數(shù)基金有：恒生ETF、中概互聯(lián)、恒生科技指數(shù)基金和納斯達(dá)克100指數(shù)基金。前面三個(gè)就不說(shuō)了，漲的非常好，我不喜歡講漲的好的東西。

前三個(gè)的邏輯是超跌反彈，而納斯達(dá)克指數(shù)基金才是我基金持倉(cāng)的重倉(cāng)，也是我打算長(zhǎng)期持有的耐力型白馬指數(shù)基金。

這是2022年12月9日的主要指數(shù)數(shù)據(jù)，我們看納指100，它的凈資產(chǎn)收益率高達(dá)26.62%，比我們的中證白酒還要高一點(diǎn)，也是比世界上99.9%的上市公司高。

從估值看，納指的估值要顯著低于白酒。白酒是消費(fèi)類行業(yè)，而納指100就是絕對(duì)的世界科技龍頭板塊。

美股中存在眾多優(yōu)秀公司，尤其是醫(yī)藥和科技類公司，體現(xiàn)了很強(qiáng)的科技公司護(hù)城河效應(yīng)，有技術(shù)因素，更有資金因素，市場(chǎng)因素，平臺(tái)因素和政治因素。

如圖是三季報(bào)時(shí)候，納斯達(dá)克100指數(shù)基金的前十大重倉(cāng)股，都是世界領(lǐng)先的科技公司，優(yōu)勢(shì)明顯。

看近三年來(lái)調(diào)整幅度，標(biāo)普500，從4818到3964，調(diào)整17.72%，納指100，從16212到11061，調(diào)整31.77%，滬深300，從5930到3998，調(diào)整32.58%。

科技股作為最有活力，創(chuàng)造力最強(qiáng)的板塊，調(diào)整幅度大一點(diǎn)也可以理解，從目前的走勢(shì)看，跌破1萬(wàn)點(diǎn)很難，如果跌破一萬(wàn)點(diǎn)，我會(huì)把納斯達(dá)克倉(cāng)位加到150萬(wàn)左右。如果不跌破一萬(wàn)點(diǎn)，一萬(wàn)點(diǎn)和一萬(wàn)一，差不多，我承認(rèn)，這里有一個(gè)心理的影響。

我相信，科技仍是最先進(jìn)的生產(chǎn)力，美國(guó)在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)也是世界上科技最強(qiáng)大的國(guó)家，這是我投資納斯達(dá)克指數(shù)基金的根本邏輯，凈資產(chǎn)收益率很高是財(cái)務(wù)邏輯，估值合理是估值邏輯。

怎么給指數(shù)基金估值，我在自己的書(shū)《指數(shù)基金投資進(jìn)階之道》中有詳細(xì)的論述，對(duì)于納斯達(dá)克指數(shù)基金，我認(rèn)為不同于一般的寬基指數(shù)，更像是成長(zhǎng)性寬基指數(shù)，這里把它的估值部分內(nèi)容摘抄在本文，具體細(xì)節(jié)可以查看原書(shū)。

估值依據(jù)為2021年5月18日的指數(shù)基金相關(guān)數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)滬深300指數(shù)的市盈率是14.24，而納指100指數(shù)的市盈率是35.19，這是不是說(shuō)明滬深300低估，納指100高估了呢？

價(jià)值是投資標(biāo)的基本面研究和制定交易決策中間的橋梁，在投資中承擔(dān)承上啟下的重要作用，非常重要。在上一節(jié)中我們說(shuō)“不同的資產(chǎn)因?yàn)閮?nèi)在屬性的不同而擁有不同的內(nèi)生性增長(zhǎng)。不同的內(nèi)生性增長(zhǎng)應(yīng)該匹配不同的估值?！?。指數(shù)估值的高低是當(dāng)前價(jià)值和價(jià)格的比較結(jié)果，而不是估值指標(biāo)的大小。

我們衡量一個(gè)資產(chǎn)內(nèi)生性增長(zhǎng)的時(shí)候除了用凈利潤(rùn)增速這個(gè)指標(biāo)，還會(huì)用到凈資產(chǎn)收益率。

打個(gè)比方說(shuō)，一份價(jià)格為100萬(wàn)的資產(chǎn)，第一年盈利2萬(wàn)，第二年盈利4萬(wàn)，第三年盈利8萬(wàn)，第四年盈利16萬(wàn)……，我們當(dāng)然說(shuō)這是一份非常優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，內(nèi)生性增長(zhǎng)非常好。

那么一份價(jià)格為100萬(wàn)的資產(chǎn)，第一年盈利20萬(wàn)，全部分紅，第二年還是盈利20萬(wàn)，全部分紅，第三年還是盈利20萬(wàn)，全部分紅，第四年還是盈利20萬(wàn)，全部分紅……，我們也說(shuō)這是一份非常優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，內(nèi)生性增長(zhǎng)非常好，這種內(nèi)生性增長(zhǎng)沒(méi)有體現(xiàn)為凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，而是股東凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)，當(dāng)股東把分紅用于再投資的時(shí)候，凈資產(chǎn)的增速會(huì)更快，凈利潤(rùn)和凈資產(chǎn)都是股東權(quán)益，都是一種內(nèi)生性的增長(zhǎng)。

那么對(duì)于凈利潤(rùn)增速比較高的寬基指數(shù)、凈資產(chǎn)收益率較高的指數(shù)或者凈利潤(rùn)增速和凈資產(chǎn)收益率都很高的指數(shù)，很明顯，使用相對(duì)估值法就會(huì)出現(xiàn)較大的偏差，指標(biāo)越高，這種偏差越大，根據(jù)我的經(jīng)驗(yàn)，基本上對(duì)于凈利潤(rùn)增速高于15%的指數(shù)或者凈資產(chǎn)收益率在18%的指數(shù)，通過(guò)市盈率、市凈率等相對(duì)估值法的常用指標(biāo)去判斷合理估值區(qū)間都行不通。

要計(jì)算這類指數(shù)基金的合理估值，我們需要采用絕對(duì)估值法進(jìn)行嚴(yán)格的計(jì)算，最后才能得到一個(gè)合理的參考值。

以2021年5月18日的納指100為研究對(duì)象，估值數(shù)據(jù)市盈率35.19，市凈率8.51，股息率0.64%，凈資產(chǎn)收益率24.19%。

為了對(duì)該指數(shù)進(jìn)行估值，我們用上一節(jié)中使用的辦法，這里把寬基指數(shù)納指100當(dāng)做一家名為納指100的公司，它的市值為35.19億，當(dāng)年盈利為1億，股息率為0.64%，凈資產(chǎn)收益率為24.19%，市凈率為8.51，這幾個(gè)核心數(shù)據(jù)長(zhǎng)期保持不變，求納指100這家公司的合理估值。

當(dāng)我們計(jì)算出納指100這家公司合理估值的時(shí)候，因?yàn)榧{指100的一個(gè)包含100家成分股的指數(shù)產(chǎn)品，可以理解為這就是指數(shù)的合理估值，指數(shù)基金跟蹤指數(shù)，那么這個(gè)估值就是所有納指100指數(shù)基金的合理估值。（原則上講，指數(shù)不是金融產(chǎn)品，是不能估值的，這里把指數(shù)當(dāng)做按照成分股擇股和賦權(quán)組成的一家“混合”公司）

首先計(jì)算今年的分紅為35.19億×0.64%=2252萬(wàn)。分紅率為2252萬(wàn)÷10000萬(wàn)×100%=22.52%。

我們繼續(xù)推算公司的凈資產(chǎn)，因?yàn)槭袃袈?總市值÷凈資產(chǎn)。我們可以得到凈資產(chǎn)=總市值÷市凈率=35.19÷8.51=4.14億。

我們用凈資產(chǎn)收益率反證一下，凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)÷凈資產(chǎn)=1÷4.14=24.15%，和估值數(shù)據(jù)24.19%相近，假設(shè)沒(méi)問(wèn)題。

如果，注意這里的假設(shè)，納指100這家公司能夠持續(xù)保證24.19%的凈資產(chǎn)收益率，那么今年年底公司的凈資產(chǎn)=4.14+1×（1－22.52%）=4.9148。

那么明年公司的凈利潤(rùn)=凈資產(chǎn)×凈資產(chǎn)收益率=4.9148億×24.19%=1.19億。凈利潤(rùn)同比增加約19%。因?yàn)榧{指100這家公司的市盈率、市凈率、凈資產(chǎn)收益率和股息率均不變，我們可以認(rèn)為公司的凈利潤(rùn)就是按照每年19%的速度遞增的。

為簡(jiǎn)化計(jì)算條件，這里假設(shè)納指100這家公司每年的凈利潤(rùn)全部分配給股東，自由現(xiàn)金流和凈利潤(rùn)相等，根據(jù)終值計(jì)算公式：

，n=0，1，2，3…

這里永續(xù)增長(zhǎng)率就是公司凈利潤(rùn)的增速19%，當(dāng)折現(xiàn)率小于19%的時(shí)候，估值為負(fù)數(shù)，我們想一下，無(wú)限期持有一份凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為19%的資產(chǎn)，但是預(yù)期收益率卻低于19%，并不符合常理。

這里面還有一層隱含的邏輯，如果折現(xiàn)率低于凈利潤(rùn)增速，那么我們假設(shè)一份資產(chǎn)年初現(xiàn)金流為10億，每年增速為10%，折現(xiàn)率為8%，那么第一年的自由現(xiàn)金流為10億，折現(xiàn)后為9.25億，第二年的自由現(xiàn)金流為11億，折現(xiàn)后為9.43億，以此類堆，我們發(fā)現(xiàn)這是一個(gè)等比數(shù)列求和公式，但是第（n+1）項(xiàng)總是大于第n項(xiàng)，當(dāng)n無(wú)窮大的時(shí)候，其求和的結(jié)果就是一個(gè)無(wú)限大的數(shù)字，這不符合邏輯。因此在利用終值計(jì)算公式計(jì)算的時(shí)候，要求折現(xiàn)率必須大于永續(xù)增長(zhǎng)率。

所以當(dāng)我們使用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行估值的時(shí)候，折現(xiàn)率應(yīng)該大于永續(xù)增長(zhǎng)率，這個(gè)時(shí)候估值才有意義。

那么暫且我們把預(yù)期收益率設(shè)置為25%吧。此時(shí)納指100的合理估值=1÷（25%－19%）=16.67億。今年納指100公司的凈利潤(rùn)是1億，即納指100的合理市盈率是16.67。

這個(gè)計(jì)算結(jié)果的含義是，當(dāng)納指100長(zhǎng)期保持凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為19%的時(shí)候，如果投資者預(yù)期收益率為25%，那么納指100的合理市盈率為16.67。

同樣的，如果預(yù)期收益率是30%，納指100的合理市盈率是9.09。

如果預(yù)期收益率是35%，納指100的合理市盈率是6.25。

對(duì)于一份凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的資產(chǎn)，投資者的預(yù)期收益率越高，就應(yīng)該以更低的估值去購(gòu)買，這個(gè)很好理解。

現(xiàn)在我們假設(shè)投資者的預(yù)期收益率是19.01%，那么納指100的合理市盈率就是10000，是的，你沒(méi)看錯(cuò)，納指100的合理市盈率是一萬(wàn)。

這個(gè)計(jì)算結(jié)果非?？植?，其背后的含義是當(dāng)我們長(zhǎng)期持有一份凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，并且每年利潤(rùn)全部用于分紅的資產(chǎn)，我們的收益率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率相一致。哪怕我們購(gòu)買該資產(chǎn)的時(shí)候，估值極高，也沒(méi)關(guān)系，只有時(shí)間足夠長(zhǎng)，就可以消化此估值。

這里面有一個(gè)非常有意思的邏輯沖突，一份凈利潤(rùn)增速為19%，凈利潤(rùn)就是自由現(xiàn)金流的資產(chǎn)，無(wú)論以多高的估值持有足夠長(zhǎng)的時(shí)間都可以獲取19%左右的復(fù)合收益率。那么為什么前面的計(jì)算中認(rèn)為在9.09倍市盈率買進(jìn)可以實(shí)現(xiàn)30%的復(fù)合收益率呢？

我們?cè)俅慰唇K值計(jì)算公式，奧秘就體現(xiàn)在分母中。

為了能夠明白這個(gè)問(wèn)題的本質(zhì)，我們需要回歸這個(gè)計(jì)算公式的推導(dǎo)過(guò)程，假如有一份資產(chǎn)第一年的自由現(xiàn)金流為f，增長(zhǎng)率為g，折現(xiàn)率為r，那么我們可以得到第n年的自由現(xiàn)金流

f（n）=f×（1+g）^n－1。折現(xiàn)率為r，折現(xiàn)到第一年得到的結(jié)果是[f×（1+g）^n－1 ]÷[（1+r）]^n。

在每年折現(xiàn)后的自由現(xiàn)金流相加的時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)，這是一個(gè)等比數(shù)列求和，其中第一項(xiàng)是f/（1+r），公比為（1+g）/（1+r）。

即（1+永續(xù)增長(zhǎng)率）/（1+折現(xiàn)率）。

當(dāng)永續(xù)增長(zhǎng)率≥折現(xiàn)率的時(shí)候，這是一個(gè)第（n+1）項(xiàng)大于等于第n項(xiàng)的等比數(shù)列，它的求和一定是無(wú)窮大，對(duì)于一個(gè)無(wú)窮大價(jià)值的資產(chǎn)，任何估值買進(jìn)都是值得的。

當(dāng)永續(xù)增長(zhǎng)率＜折現(xiàn)率的時(shí)候，這是一個(gè)第（n+1）項(xiàng)小于第n項(xiàng)的等比數(shù)列，它的數(shù)列是收斂的，無(wú)限接近于0，那么當(dāng)折現(xiàn)率大于增長(zhǎng)率越多，這種收斂就越快。

這種收斂是指數(shù)級(jí)別的，非?？植馈，F(xiàn)在假設(shè)有100萬(wàn)元，按照10%的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，當(dāng)時(shí)間為100年只有72.57元，按照5%的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，當(dāng)時(shí)間為100年只有7604.50元，這意味著假如有一份每年自由現(xiàn)金流為100萬(wàn)的永續(xù)資產(chǎn)，我們?cè)谶M(jìn)行估值的時(shí)候，就算它確實(shí)是永續(xù)資產(chǎn)，折現(xiàn)率取值為10%或者5%的時(shí)候，我們也不需要考慮其100年后創(chuàng)造的現(xiàn)金流價(jià)值，因?yàn)榻?jīng)過(guò)折現(xiàn)后其真實(shí)的價(jià)值已經(jīng)很小了，根本不影響投資決策，只有當(dāng)下的自由現(xiàn)金流才是真的價(jià)值。

這就告訴我們?cè)谟览m(xù)增長(zhǎng)率＜折現(xiàn)率的時(shí)候，我們計(jì)算投資一份資產(chǎn)的收益率的時(shí)候就必須考慮買入時(shí)候的價(jià)格，并不存在長(zhǎng)期持有的收益率就是凈利潤(rùn)永續(xù)增長(zhǎng)率的結(jié)論。

講估值講到這里，很多讀者可能就有一個(gè)疑問(wèn)，很多人都聽(tīng)過(guò)一個(gè)說(shuō)法：長(zhǎng)期持有一份資產(chǎn)，投資者的收益率和該資產(chǎn)的凈資產(chǎn)收益率相近，為什么這里講投資者的收益率和該資產(chǎn)的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率相近呢？

我們先看為什么說(shuō)“長(zhǎng)期持有一份資產(chǎn)，投資者的收益率和該資產(chǎn)的凈資產(chǎn)收益率相近”？

我們回憶一下第三節(jié)中最后關(guān)于“關(guān)于持有基金的收益率問(wèn)題”的模型，在該模型中我們得到了“從凈資產(chǎn)的角度分析問(wèn)題，當(dāng)市凈率不變的時(shí)候，分紅全部再投資，投資人持有的公司凈資產(chǎn)復(fù)合增長(zhǎng)率就是投資人的收益復(fù)合增長(zhǎng)率?！钡慕Y(jié)論。

兩個(gè)模型的結(jié)論不一樣是因?yàn)榧僭O(shè)條件不同，一個(gè)假設(shè)凈利潤(rùn)全部分紅，然后按照自由現(xiàn)金流折現(xiàn)原理進(jìn)行估值，一個(gè)假設(shè)分紅全部再投資，一個(gè)從市盈率的角度看問(wèn)題，一個(gè)從市凈率的角度看問(wèn)題。

事實(shí)上，在一個(gè)模型中，如果該資產(chǎn)的市凈率保持不變，凈資產(chǎn)收益率不變，全部利潤(rùn)留存在該資產(chǎn)中繼續(xù)增值，那么我們假設(shè)該資產(chǎn)的凈資產(chǎn)為A，凈資產(chǎn)收益率為ROE，則第一年該資產(chǎn)的凈利潤(rùn)為A×ROE。

在第n年，該資產(chǎn)的凈資產(chǎn)為A×（1+ROE）n ，該資產(chǎn)的凈利潤(rùn)為A×（1+ROE）n ×ROE，由此可見(jiàn)凈資產(chǎn)的復(fù)合收益率和凈利潤(rùn)的復(fù)合收益率是一樣的，兩個(gè)和投資者長(zhǎng)期持有的復(fù)合收益率是一致的。

這告訴我們?cè)谕顿Y中遇到任何結(jié)論都不能想當(dāng)然，必須考慮該結(jié)論成立的條件以及適用的環(huán)境，決不能生搬硬套，斗則就會(huì)淪為“信息的奴隸”，對(duì)于投資的方法和結(jié)論，我們要知其然，更要知其所以然。

在實(shí)際的投資中我們知道一份資產(chǎn)不可能長(zhǎng)期在低分紅的前提下保持較高的凈資產(chǎn)收益率，否則指數(shù)增長(zhǎng)的凈資產(chǎn)很快就會(huì)變的無(wú)窮大，最后樹(shù)張到天上去，這不符合常理。

那么對(duì)于納指100的估值，我們可以來(lái)一種更符合實(shí)際情況的估值方法，即三段式估值法。

三段式估值法和兩段式估值法是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型最常用的兩種具體情況。

對(duì)于納指100這家公司，我們可以假設(shè)其可以保持19%的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度高速增長(zhǎng)10年，隨后保持10%的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度低速增長(zhǎng)10年，最后進(jìn)入永續(xù)增長(zhǎng)模型，增長(zhǎng)率為8%，折現(xiàn)率取15%，求納指100的合理估值。

以上都是模型的建立階段，建立之后就可以根據(jù)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的具體步驟一一求解。

關(guān)于具體的估值方法和過(guò)程演示，可以參考我在《理性的投資者》一書(shū)中第四章《股票的估值方法》中的內(nèi)容。

關(guān)于估值，我們要理解，自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法的本質(zhì)是一種思維方式，它是投資者用來(lái)衡量資產(chǎn)產(chǎn)生自由現(xiàn)金流的持續(xù)時(shí)間，產(chǎn)生這個(gè)現(xiàn)金流需要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)或者說(shuō)機(jī)會(huì)成本，資產(chǎn)產(chǎn)生的凈利潤(rùn)是真金白金而不是一個(gè)會(huì)計(jì)數(shù)字。在這個(gè)基礎(chǔ)上，投資者來(lái)對(duì)資產(chǎn)的價(jià)值進(jìn)行估算。世界上并不存在一個(gè)真的可以套用某種公式對(duì)資產(chǎn)的價(jià)值進(jìn)行精確計(jì)算的方法。

在2002年股東大會(huì)上，有位提問(wèn)者直接問(wèn)巴菲特：“您平時(shí)使用什么估值指標(biāo)？”巴菲特的回答是：

“生意的合理估值水平與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)相比的優(yōu)劣，取決于生意的凈資產(chǎn)回報(bào)率和增量資本回報(bào)率。

我不會(huì)只盯類似像PE這樣的估值指標(biāo)看，我不認(rèn)為PE、PB、PS這些指標(biāo)能告訴你什么有價(jià)值的信息。

人們想要一個(gè)計(jì)算公式，但這并不容易。

想要對(duì)某門(mén)生意進(jìn)行估值，你需要知道它從現(xiàn)在開(kāi)始直到永遠(yuǎn)的自由現(xiàn)金流量，然后把它們以一個(gè)合理的折扣率折現(xiàn)回來(lái)。

金錢(qián)都是一樣的，你需要評(píng)估的是這門(mén)生意的經(jīng)濟(jì)特質(zhì)?！?/p>

從這個(gè)角度講，我們做投資并不需要對(duì)某個(gè)資產(chǎn)的價(jià)值進(jìn)行精確的計(jì)算，因?yàn)楝F(xiàn)金是資產(chǎn)，黃金是資產(chǎn)，房子是資產(chǎn)，基金是資產(chǎn)，股票是資產(chǎn)，指數(shù)基金是資產(chǎn)，貨幣基金是資產(chǎn)，寬基指數(shù)基金是資產(chǎn)，行業(yè)指數(shù)基金也是資產(chǎn)，投資者所做的唯一工作就是把自己能夠理解的資產(chǎn)放在一起，然后在這個(gè)范圍內(nèi)對(duì)不同的資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行比較。

投資者不需要計(jì)算出具體資產(chǎn)的價(jià)值，而只需要比較誰(shuí)大誰(shuí)小，然后把自己的總資產(chǎn)分配到價(jià)值最大的具體資產(chǎn)組合中就行了。

通過(guò)對(duì)納斯達(dá)克100指數(shù)基金的估值過(guò)程，我們可以發(fā)現(xiàn)，一只指數(shù)基金是否高估，和投資者對(duì)未來(lái)該基金利潤(rùn)增長(zhǎng)率大小和時(shí)間的判斷、投資者的預(yù)期收益率緊密相關(guān)。我們并不能從單純的市盈率、市凈率等指標(biāo)判斷出其估值高低。

對(duì)于低凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的寬基指數(shù)，我們使用市盈率和市凈率很容易就判斷出是否低估，而對(duì)于高凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的寬基指數(shù)，他的合理估值就需要單獨(dú)拿出來(lái)計(jì)算。

在我的投資經(jīng)歷中，我經(jīng)?？吹酵顿Y者為為“前景光明”的資產(chǎn)支付高價(jià)格，甚至泡沫。這種非理性行為不僅出現(xiàn)在A股，在其他證券市場(chǎng)也一樣，并且投資者作為一個(gè)整體，并不能從泡沫的破滅中吸取教訓(xùn)，當(dāng)一個(gè)資產(chǎn)保持高增長(zhǎng)僅僅三五年后，樂(lè)觀的情緒就會(huì)傳染整個(gè)市場(chǎng)，然后迅速給該資產(chǎn)極高的估值，即使在明顯泡沫之后仍然繼續(xù)推動(dòng)，或者保持相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間。

，是人類的本能，我必須時(shí)刻提醒自己注意這里的風(fēng)險(xiǎn)，絕不能為“成長(zhǎng)性”支付過(guò)高的對(duì)價(jià)從而使得自己處于不利境地，我最多支付一個(gè)合理價(jià)格。

這種現(xiàn)象背后的推動(dòng)力是如此強(qiáng)大而普遍，我不得不承認(rèn)，這就是市場(chǎng)的規(guī)律之一。這教育我，一方面我不能在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)高估值的時(shí)候做空，因?yàn)槲也恢琅菽瓡?huì)持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)間，也不知道泡沫到最后有多瘋狂，另一方面，當(dāng)我在低估值買進(jìn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的時(shí)候，就必須耐心持有，一定要等到泡沫的出現(xiàn)，對(duì)于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，泡沫價(jià)格的出現(xiàn)幾乎是一種必然，投資者應(yīng)該享受這個(gè)過(guò)程。

同樣的，對(duì)于不那么優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，在低估的時(shí)候我也不能過(guò)于因?yàn)榈凸乐刀老?，因?yàn)樵撡Y產(chǎn)很可能長(zhǎng)期保持低估值，而且可能市場(chǎng)會(huì)給出更低的估值，盲目上杠桿是危險(xiǎn)的，我的投資收益只能依靠分紅再投資，依靠不斷增長(zhǎng)的股息率來(lái)推動(dòng)。投資者對(duì)于對(duì)于低估值的不是很優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，當(dāng)出現(xiàn)泡沫的時(shí)候就應(yīng)該賣出，不必等待泡沫的繼續(xù)發(fā)展，因?yàn)閷?duì)于此類資產(chǎn)，出現(xiàn)泡沫是非常少有的事情。

對(duì)于古典價(jià)值投資者，從投資時(shí)間上面講，短期投資的話，估值的回歸是主要利潤(rùn)來(lái)源，投資者應(yīng)該側(cè)重關(guān)注價(jià)值和價(jià)格的偏離度，長(zhǎng)期投資的話，內(nèi)生性的增長(zhǎng)是主要利潤(rùn)來(lái)源，投資者應(yīng)該側(cè)重關(guān)注資產(chǎn)的內(nèi)生性增值速度的大小和持續(xù)性。

這兩種不同的投資方式盡管在“價(jià)值”的維度上得到了統(tǒng)一，但是因?yàn)橥顿Y者人性的參與，從而在具體的投資細(xì)節(jié)上呈現(xiàn)顯著的差異性。

就我自己，我我偏愛(ài)優(yōu)質(zhì)而低估的資產(chǎn)，盡管常常不可得，但是只要有耐心，市場(chǎng)人性的波動(dòng)就一定會(huì)給予機(jī)會(huì)，給予豐厚的饋贈(zèng)。

我平時(shí)寫(xiě)投資文章，股票寫(xiě)最多，因?yàn)槊考夜径加凶约旱钠?，好玩，但是風(fēng)險(xiǎn)也高。指數(shù)基金寫(xiě)的很少，因?yàn)橹笖?shù)基金的穩(wěn)定性很好，極少發(fā)生大的改變，只要把邏輯吃透，就可以穩(wěn)定賺錢(qián)了，當(dāng)然，收益率還要稍低，但是也要看操作，如果有能力搞行業(yè)指數(shù)基金和周期性指數(shù)基金，那么一年下來(lái)，收益率也很高。

最后說(shuō)一個(gè)事情，我在2021年的時(shí)候以《海螺水泥2020年年報(bào)》為基礎(chǔ)，寫(xiě)了一套財(cái)務(wù)分析課程，文字版已經(jīng)完全發(fā)在網(wǎng)上，視頻版今天開(kāi)始按順序發(fā)布，有興趣的可以關(guān)注一下。

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關(guān)鍵詞： 指數(shù)基金 納斯達(dá)克