受累全球流動(dòng)性寬松、地緣政治沖突、能源結(jié)構(gòu)性矛盾等多重因素作用，2022年以來(lái)大宗商品價(jià)格波動(dòng)加劇?；蛟S對(duì)部分熟悉股票權(quán)益類投資的投資者而言，對(duì)大宗商品的投資還有一定的距離感。但實(shí)際上大宗商品是大類資產(chǎn)配置和多元資產(chǎn)投資中不可或缺的環(huán)節(jié)。站在當(dāng)下的時(shí)點(diǎn)，如何看待大宗商品未來(lái)的走勢(shì)？普通投資者又該如何參與商品投資？

（圖為：博孚利資管總經(jīng)理何陽(yáng)陽(yáng)、洛書(shū)投資合伙人兼副總經(jīng)理李林、雪球資管投資總監(jiān)楊鑫斌和千象資產(chǎn)合伙人、副總經(jīng)理呂成濤）

(相關(guān)資料圖)

11月27日，在2022雪球嘉年華“多元資產(chǎn)投資”大宗商品專場(chǎng)，博孚利資管總經(jīng)理何陽(yáng)陽(yáng)、洛書(shū)投資合伙人兼副總經(jīng)理李林、雪球資管投資總監(jiān)楊鑫斌和千象資產(chǎn)合伙人、副總經(jīng)理呂成濤，針對(duì)今年來(lái)大宗商品行情和未來(lái)走勢(shì)，普通投資者參與商品投資的方式，以及大宗商品的投資策略等進(jìn)行了深度探討。

國(guó)際沖突下的大宗商品

何陽(yáng)陽(yáng)：今年是一個(gè)國(guó)際宏觀的大年，國(guó)際沖突包括地緣政治沖突嚴(yán)重，這對(duì)大宗商品有怎樣的影響？

李林：相對(duì)于股票權(quán)益類投資而言，部分投資者對(duì)大宗商品的投資比較陌生，有一種距離感，但實(shí)際上大宗商品在資產(chǎn)配置中是不可缺少的環(huán)節(jié)，可以當(dāng)成類似股票權(quán)益類的配置型資產(chǎn)考慮。眾所周知，在投資過(guò)程中會(huì)面對(duì)很多不確定性。2022年我們所面臨的國(guó)內(nèi)外宏觀環(huán)境尤為復(fù)雜，也凸顯了這一點(diǎn)。

在個(gè)人投資者投資的過(guò)程中，一定要堅(jiān)持分散投資、資產(chǎn)配置的原則，這樣才能充分分散風(fēng)險(xiǎn)，平穩(wěn)渡過(guò)整個(gè)資產(chǎn)價(jià)格的周期性波動(dòng)，最終為資產(chǎn)創(chuàng)造保值增值的環(huán)境。

楊鑫斌：雪球資管專注做全天候宏觀對(duì)沖，商品資產(chǎn)是最重要的資產(chǎn)之一，主要對(duì)抗宏觀經(jīng)濟(jì)層面通脹的風(fēng)險(xiǎn)。目前全球推行財(cái)政赤字貨幣化、美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)寬松、逆全球化的進(jìn)程等都給商品市場(chǎng)帶來(lái)一些系統(tǒng)性的機(jī)會(huì)。從目前的角度來(lái)講，長(zhǎng)期的全球通脹會(huì)持續(xù)至少三五年時(shí)間。所以資產(chǎn)配置里，商品是不可或缺的一部分，會(huì)在未來(lái)反復(fù)迎來(lái)一些投資機(jī)會(huì)，值得大家關(guān)注。

呂成濤：千象資產(chǎn)涉及到大宗商品主要是做程序化的CTA。本身大宗商品距離普通投資者較遠(yuǎn)，屬于偏小眾的投資品類。通過(guò)量化方式去做的話，可能在大部分投資者看來(lái)屬于比較小的策略，但實(shí)際上程序化CTA也是一類非常重要的資產(chǎn)配置工具。

整體來(lái)看，今年大宗商品波動(dòng)非常大，和過(guò)去兩年持續(xù)上漲的態(tài)勢(shì)不同。但是拉長(zhǎng)來(lái)看，通脹是客觀存在的，大宗商品投資又是一個(gè)抵御通脹的好工具，所以放長(zhǎng)遠(yuǎn)的話，大宗商品投資依然是一個(gè)非常重要的投資品類。

大宗商品的未來(lái)

何陽(yáng)陽(yáng)：作為多元資產(chǎn)的一個(gè)類別，大宗商品的投資及配置價(jià)值非常大。但回顧2022年6月以來(lái)，大宗商品在多重因素?cái)_動(dòng)下，基本呈現(xiàn)漸進(jìn)下跌過(guò)程，接下來(lái)如何看待大宗商品未來(lái)的走勢(shì)？

李林：大宗商品或者程序化CTA這類策略，今年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)呈現(xiàn)出比較明顯的差異化。作為量化類的策略，主要是從兩個(gè)角度去獲利。第一個(gè)是交易型的機(jī)會(huì)，從低買高賣的邏輯去獲利。第二個(gè)可能是從某一種策略的邏輯，比如遵循商品供求關(guān)系決定商品價(jià)格這樣的邏輯去預(yù)測(cè)它的價(jià)格。

無(wú)論是哪一類型的策略，都需要整個(gè)商品市場(chǎng)呈現(xiàn)出持續(xù)的賺錢效應(yīng)。相反，今年整個(gè)商品市場(chǎng)呈現(xiàn)典型的波動(dòng)特征，震蕩頻率高、幅度大，對(duì)整個(gè)商品程序化策略是一個(gè)非常不利的環(huán)境，并沒(méi)有形成持續(xù)性的賺錢效應(yīng)環(huán)境。

但是，大家不要灰心。因?yàn)閷?duì)整個(gè)資產(chǎn)配置而言，大宗商品無(wú)論是長(zhǎng)期盈利效果，還是波動(dòng)特征都和權(quán)益類資產(chǎn)相類似。所以在資產(chǎn)配置環(huán)節(jié)中一定要配置大宗商品，來(lái)獲取長(zhǎng)期盈利的表現(xiàn)。

至于什么時(shí)候去配置，不建議大家去擇時(shí)。大宗商品交易低迷的時(shí)候往往是局部的低谷區(qū)，不要預(yù)測(cè)單一商品價(jià)值的見(jiàn)頂或者低谷，這和宏觀經(jīng)濟(jì)有很多不確定性的關(guān)聯(lián)。從策略而言，在比較低迷的時(shí)候配置，反而長(zhǎng)期的收益更有保障，所以大宗商品的市場(chǎng)是值得大家去長(zhǎng)期配置的。

楊鑫斌：雪球資管采用全天候策略，整體偏主觀。從基本面來(lái)講，在雪球資管組合里商品主要承擔(dān)對(duì)抗通脹的職能。展望未來(lái)兩年全球的通脹情況，相較于過(guò)去兩年大概率是降低的。全球央行加息以及中國(guó)對(duì)通脹控制，商品未來(lái)兩年趨勢(shì)性上漲的機(jī)會(huì)可能比較難。整個(gè)全球經(jīng)濟(jì)在利率抬升的背景下存在下滑的壓力，并且中國(guó)追求經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，從這個(gè)維度上講需求端有點(diǎn)偏弱。

但是從長(zhǎng)期來(lái)講，通脹難以遏制很重要的原因是會(huì)反復(fù)。在通脹下行周期大概持續(xù)兩年之后，又會(huì)重新抬頭。所以對(duì)商品的投資，雪球資管未來(lái)兩年會(huì)維持偏低的配置狀態(tài)，但如果這兩年相關(guān)能源的資本開(kāi)支以及逆全球化的進(jìn)程并沒(méi)有轉(zhuǎn)向，兩年之后大宗商品還會(huì)繼續(xù)上漲。

呂成濤：大宗商品的價(jià)格是難以預(yù)測(cè)的，現(xiàn)在走勢(shì)也比較糾結(jié)，沒(méi)有形成非常連貫的趨勢(shì)。但隨著美聯(lián)儲(chǔ)政策對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的影響邊際遞減，對(duì)商品市場(chǎng)的影響更多回到供需上。

在接下來(lái)大宗商品的走勢(shì)當(dāng)中，會(huì)出現(xiàn)比較明顯的分化，比如像有色、農(nóng)產(chǎn)品更多受制于供給端，可能會(huì)受地緣政治風(fēng)險(xiǎn)或者其他突發(fā)事件的沖擊，帶來(lái)短期價(jià)格強(qiáng)勢(shì)；而像化工、黑色系商品等，更多受制于需求端，可能會(huì)下滑，然后對(duì)價(jià)格拖累比較嚴(yán)重。

總體來(lái)看，大宗商品更多賺的是通脹的錢。只要通脹長(zhǎng)期客觀存在，還是能夠賺到大宗商品通脹的錢。所以從這個(gè)角度來(lái)看，大宗商品短期會(huì)分化比較嚴(yán)重，但是拉長(zhǎng)來(lái)看，價(jià)格中樞會(huì)逐步抬升。

普通投資者參與商品投資的方式

何陽(yáng)陽(yáng)：今年上半年在各項(xiàng)國(guó)際沖突下，商品策略仍實(shí)現(xiàn)了比較好的收益。那么對(duì)普通的投資者來(lái)說(shuō)有什么方式參與商品投資？從策略的開(kāi)發(fā)端角度如何理解商品投資？

李林：洛書(shū)投資長(zhǎng)期深耕CTA領(lǐng)域。CTA投資是有長(zhǎng)期貢獻(xiàn)價(jià)值的，它不僅僅是危機(jī)Alpha，還是可以持續(xù)創(chuàng)造收益的一類資產(chǎn)。在CTA策略里也可以細(xì)分很多種類型，比如趨勢(shì)跟蹤、基本面量化等，可以適應(yīng)不同商品的周期性行情，所以能夠持續(xù)為投資者創(chuàng)造類似于股票權(quán)益類投資的收益。所以大家應(yīng)該堅(jiān)持去配置大宗商品這類投資。

至于應(yīng)該怎么樣配置、配置什么，還是應(yīng)該堅(jiān)持一些有邏輯的投資。商品是由供求關(guān)系決定價(jià)格的邏輯在驅(qū)動(dòng)。今年的諸多擾動(dòng)因素都是偏短期的影響。大宗商品本身是一個(gè)供求關(guān)系平衡或者趨于平衡的一類資產(chǎn)。

為什么大宗商品很難跌到底？因?yàn)橛猩a(chǎn)成本支撐，這往往是它的底部。在長(zhǎng)周期下，底部的支撐對(duì)商品的投資意義重大。接近底部，就意味著向上反彈的概率在上升。所以從大宗商品的投資來(lái)講，洛書(shū)投資建議長(zhǎng)期配置大宗商品，同時(shí)兼顧各類不同類型策略，以適應(yīng)整個(gè)商品價(jià)格不同的周期，從而實(shí)現(xiàn)合理的回報(bào)。

楊鑫斌：對(duì)于普通人來(lái)講的話，建議不要參與商品期貨的市場(chǎng)。因?yàn)閷?duì)非專業(yè)投資者來(lái)說(shuō)，商品期貨市場(chǎng)采用保證金交易。如果自己沒(méi)有充足風(fēng)控能力，單打獨(dú)斗風(fēng)險(xiǎn)比較高。建議可以考慮買一些專業(yè)投資者的產(chǎn)品，通過(guò)專業(yè)管理人去參與市場(chǎng)。

其次，從長(zhǎng)期的角度來(lái)講，雪球資管全天候組合會(huì)長(zhǎng)期配置商品。這個(gè)商品是一個(gè)錨，錨定在宏觀組合通脹部分的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。其實(shí)無(wú)論是CTA趨勢(shì)策略，還是CTA一系列量化策略，還是全天候，都有相當(dāng)一部分商品頭寸。所以，如果是普通投資者，個(gè)人建議還是可以考慮產(chǎn)品。

呂成濤：按照相關(guān)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，以趨勢(shì)跟蹤策略為主的管理人，危機(jī)Alpha屬性是成立的。在過(guò)往股票下跌的月份，大約有77%的時(shí)間以趨勢(shì)跟蹤為主的程序化CTA凈值是上漲的。但是這種危機(jī)Alpha屬性如果只有一個(gè)特點(diǎn)，不足以成為專業(yè)機(jī)構(gòu)、投資者去配置CTA的理由。

配置CTA最重要的原因，一方面是有危機(jī)Alpha屬性，另一方面，拉長(zhǎng)來(lái)看能夠長(zhǎng)期的、穩(wěn)定的貢獻(xiàn)收益。CTA指數(shù)也是唯一一個(gè)過(guò)去五年保持正收益的一個(gè)指數(shù)，持續(xù)盈利能力不錯(cuò)，帶來(lái)危機(jī)Alpha效果的同時(shí)還能長(zhǎng)期持續(xù)貢獻(xiàn)收益，這是配置CTA的真正意義所在。當(dāng)然任何資產(chǎn)都會(huì)有周期性，拉長(zhǎng)來(lái)看符合效果，不代表每時(shí)每刻都有作用，這也是資產(chǎn)配置的意義所在。既然要配置這類資產(chǎn)，就需要拉長(zhǎng)持有的時(shí)間，按照資產(chǎn)配置的角度看待才會(huì)有想要的配置效果。

宏觀背景下多類資產(chǎn)的相關(guān)性在變化

何陽(yáng)陽(yáng)：今年來(lái)內(nèi)外部宏觀環(huán)境，相較以往都發(fā)生比較大的變化。這種變化使得不同的資產(chǎn)及資產(chǎn)策略之間的關(guān)系也發(fā)生了變化。對(duì)做組合投資的投資經(jīng)理來(lái)說(shuō)，可能面臨的痛點(diǎn)是很多策略輪番式下跌。各位老師認(rèn)為各項(xiàng)子策略之間的相關(guān)性有沒(méi)有發(fā)生變化？

李林：相關(guān)性在不同的情況下是會(huì)發(fā)生變化的，比如今年因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)加息，美國(guó)呈現(xiàn)出股債、大宗商品齊跌的情況，顯然是做資產(chǎn)組合不希望見(jiàn)到的極端情況。相較而言，國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性相對(duì)充裕一點(diǎn)，這和穩(wěn)增長(zhǎng)的主旨是相符合的，國(guó)內(nèi)股票、債券和CTA、大宗商品會(huì)呈現(xiàn)差異化的表現(xiàn)。

對(duì)于做量化投資的投資經(jīng)理而言，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷相對(duì)不是自身強(qiáng)項(xiàng)，但數(shù)據(jù)顯示，A股在過(guò)往的十五年，如果能夠做到長(zhǎng)期持有的話，收益仍較為可觀。因此資產(chǎn)配置一定要通過(guò)長(zhǎng)期的配置持有，才能夠兌現(xiàn)最終收益表現(xiàn)。如果追漲殺跌的話，很容易錯(cuò)過(guò)漲幅最厲害的這些天。

楊鑫斌：今年是一個(gè)反映宏觀環(huán)境的年份。國(guó)內(nèi)，從監(jiān)測(cè)各個(gè)資產(chǎn)的維度、投資的實(shí)際情況來(lái)講，表現(xiàn)最好的是長(zhǎng)期債券，其次是商品，最差的是股票。

在未來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)的演繹，將來(lái)大類資產(chǎn)的輪動(dòng)又會(huì)逆轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)。比如股票的收益給組合帶來(lái)的貢獻(xiàn)會(huì)增加，債券帶來(lái)的組合貢獻(xiàn)會(huì)降低。這種相關(guān)性短期內(nèi)看似變成正相關(guān)，但是從全周期的角度來(lái)講，它們的相關(guān)性和以往沒(méi)有發(fā)生太大的變化。這時(shí)候選擇一些便宜的資產(chǎn)長(zhǎng)期持有，是一種最好的選擇。

呂成濤：今年雖然階段性地出現(xiàn)了股債匯商品“四殺”的情況，感覺(jué)這幾類資產(chǎn)的相關(guān)性很高，但是拉長(zhǎng)來(lái)看，它們之間的相關(guān)性還是非常低，不過(guò)低相關(guān)性并不是完全的負(fù)相關(guān)，不代表階段性不會(huì)出現(xiàn)同漲同跌的情況。

貨幣政策對(duì)多元投資的影響

何陽(yáng)陽(yáng)：國(guó)內(nèi)的貨幣環(huán)境，接下來(lái)是否有一些轉(zhuǎn)向的可能？以及這個(gè)可能對(duì)多元投資的影響？

李林：國(guó)內(nèi)的貨幣政策，在今年外部環(huán)境壓力非常大的情況下，堅(jiān)持了政策的自主性和前后的一致性。政府對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)能力以及調(diào)控手段，相較于以往每次經(jīng)濟(jì)的大周期而言更加的成熟，這對(duì)于預(yù)測(cè)未來(lái)經(jīng)濟(jì)包括商品價(jià)格具體價(jià)格的走勢(shì)非常有益。

楊鑫斌：中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍面臨多重壓力，貨幣政策不排除進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的可能。預(yù)計(jì)流動(dòng)性寬松可能持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，并且二十大對(duì)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展做出了明確的戰(zhàn)略定位，所以未來(lái)的經(jīng)濟(jì)增速并不是一個(gè)核心考核，實(shí)際上長(zhǎng)期利率以及貨幣政策，從長(zhǎng)周期的角度來(lái)講，利率中樞或許會(huì)持續(xù)往下走。

呂成濤：國(guó)內(nèi)的貨幣政策要轉(zhuǎn)向還為時(shí)尚早，未來(lái)大概率還是會(huì)保持自身的戰(zhàn)略定力。但為了經(jīng)濟(jì)盡快地復(fù)蘇，貨幣政策是否會(huì)進(jìn)一步放松，可能空間也不是特別大?？傮w來(lái)看，伴隨強(qiáng)勢(shì)美元逐步松動(dòng)，也給了我國(guó)更多的貨幣空間，可能面臨的貶值壓力逐步緩解，更有利于保持自己的節(jié)奏。

新能源等新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展給大宗商品帶來(lái)的新交易機(jī)會(huì)

何陽(yáng)陽(yáng)：近幾年新能源等新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對(duì)大宗商品而言，是否會(huì)帶來(lái)一些新的交易機(jī)會(huì)？包括未來(lái)可能新的品種上市，是否會(huì)帶來(lái)潛在的交易機(jī)會(huì)？

李林：大宗商品貫穿了新能源產(chǎn)業(yè)鏈的上中下游，會(huì)因?yàn)樯唐穬r(jià)格的漲跌影響利潤(rùn)的分配，這是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)行為必然的結(jié)果。但是，商品本身是一個(gè)相對(duì)市場(chǎng)化的環(huán)境，如果價(jià)格漲幅過(guò)度，就會(huì)制約客戶使用量。使用量下行也會(huì)讓商品價(jià)格回落，同時(shí)也會(huì)倒逼一些企業(yè)做創(chuàng)新。

所以在充分市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的環(huán)境當(dāng)中，會(huì)呈現(xiàn)出價(jià)格根據(jù)供需關(guān)系的變化不斷高低調(diào)整的情況，這里面就呈現(xiàn)出一些投資的機(jī)會(huì)。洛書(shū)投資會(huì)持續(xù)關(guān)注整個(gè)大宗商品的價(jià)格周期，以及它對(duì)上中下游產(chǎn)業(yè)鏈的影響，從而利用一些投資邏輯，不斷創(chuàng)造收益。

楊鑫斌：新能源是一種能源革命，無(wú)論是電車還是儲(chǔ)能，都會(huì)用到磷、酸、鐵、鋰這樣的資源。未來(lái)全球都在往ESG轉(zhuǎn)型的方向去推進(jìn)，尤其是電車的滲透率還在往上走，甚至不排除未來(lái)燃油車被完全替代的可能性。所以這一類小金屬就意味著一場(chǎng)能源革命。做權(quán)益投資，不能和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)作對(duì)。面對(duì)新能源革命的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，也要重視這樣的投資機(jī)會(huì)。

呂成濤：新能源車所需的很多鋰、鈷等，并沒(méi)有在國(guó)內(nèi)的期貨市場(chǎng)上市交易。但是其他相關(guān)的比較大的像鎳、銅等，都有上市交易。商品價(jià)格受供需的兩方面因素決定。如果未來(lái)對(duì)某一方面的預(yù)期比較極端，就會(huì)在價(jià)格里充分的反映。

如果有對(duì)應(yīng)的期貨品種在正常交易，可能比沒(méi)有期貨品種交易的品種價(jià)格會(huì)更加理性一些，對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)多了做風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的工具。新能源革命對(duì)一些基礎(chǔ)的需求可能會(huì)逐步增加，但這種增加不代表當(dāng)下投資機(jī)會(huì)的體現(xiàn)，也不代表當(dāng)下買了就一定會(huì)漲。因?yàn)閮r(jià)格里面已經(jīng)充分反映了預(yù)期，如果基于此做對(duì)應(yīng)商品的投資，往往起不到相應(yīng)的效果。

本文來(lái)源：財(cái)經(jīng)報(bào)道網(wǎng)

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