近日，傳化智聯(lián)(002010)發(fā)布2022年三季度報(bào)告，公告顯示，2022年前三季度營(yíng)業(yè)收入為282.61億元，比上年同期增長(zhǎng)11.48%；凈利潤(rùn)同比下6.57億，較上年同期減少32%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為6.05億元，較去年同期減少35.35%。

據(jù)了解，傳化智聯(lián)的主營(yíng)業(yè)務(wù)是智能物流服務(wù)平臺(tái)與化學(xué)業(yè)務(wù)，智能物流服務(wù)平臺(tái)業(yè)務(wù)下又可以分為傳化貨運(yùn)網(wǎng)服務(wù)、智能公路港服務(wù)與金融服務(wù)。從收入比重上看，物流業(yè)務(wù)是傳化智聯(lián)的主要營(yíng)業(yè)收入，物流業(yè)務(wù)前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入228.85億元，占前三季度總營(yíng)業(yè)收入比重的80.98%。

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根據(jù)公開資料顯示，傳化智聯(lián)的物流業(yè)務(wù)是在2015年花費(fèi)200億巨資收購(gòu)傳化物流集團(tuán)（簡(jiǎn)稱“傳化物流”）100%股權(quán)而得來(lái)的。傳化智聯(lián)與傳化物流集團(tuán)原本均由傳化集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“傳化集團(tuán)”)控制，收購(gòu)事項(xiàng)屬于同一控制下的企業(yè)合并。并購(gòu)事項(xiàng)完成后，傳化智聯(lián)重心逐步轉(zhuǎn)向了智能物流業(yè)務(wù)。

傳化物流業(yè)務(wù)屬于重資產(chǎn)模式，并購(gòu)以來(lái)傳化智聯(lián)的物流基礎(chǔ)設(shè)施投資就超過(guò)百億。然而，在重金投入之下，物流業(yè)務(wù)的盈利能力并不強(qiáng)，業(yè)務(wù)的毛利率常年維持在6%-8%之間。令人關(guān)注的是，傳化智聯(lián)的物流業(yè)務(wù)每年得到大量政府補(bǔ)助，這些補(bǔ)助占據(jù)了利潤(rùn)的大頭，持續(xù)補(bǔ)助投入讓傳化智聯(lián)出現(xiàn)明顯的補(bǔ)貼依賴癥狀，2022年在政府補(bǔ)助減少時(shí)，傳化智聯(lián)物流業(yè)務(wù)增速出現(xiàn)明顯放緩。

補(bǔ)助褪去，財(cái)報(bào)現(xiàn)“真”身

2022年前三季度，傳化智聯(lián)的其他收益3.23億元，同比減少57.55%，其他收益減少主要原因就是收到的政府補(bǔ)助減少所致。

政府補(bǔ)助分為兩類，一類是與資產(chǎn)相關(guān)的政府補(bǔ)助，一般計(jì)入遞延收益項(xiàng)目；另一類是與收益相關(guān)的政府補(bǔ)助，根據(jù)情況分別計(jì)入其他收益、財(cái)務(wù)費(fèi)用等項(xiàng)目。與收益相關(guān)政府補(bǔ)助，就與當(dāng)期企業(yè)利潤(rùn)有著重要影響。

與以往相比，傳化智聯(lián)2022年以來(lái)所獲得政府補(bǔ)貼顯得格外的“羞澀”。在2022年上半年，傳化智聯(lián)計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額僅為2.35億元,而在2019-2021年期間，傳化智聯(lián)收到與收益相關(guān)的政府補(bǔ)助分別為14.84億、6.88億以及19.80億。

在2019-2021年末，傳化智聯(lián)的利潤(rùn)總額分別為19.98億、18.71億以及29.21億。將收到收益相關(guān)的政府補(bǔ)助與歷年利潤(rùn)總額做比較，可以看出傳化智聯(lián)的利潤(rùn)主要來(lái)源于政府補(bǔ)助。

自從收購(gòu)傳化物流集團(tuán)，向智能物流業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型后，傳化智聯(lián)毛利率呈現(xiàn)大幅下降趨勢(shì)，同時(shí)在轉(zhuǎn)型的后幾年中傳化智聯(lián)主營(yíng)業(yè)務(wù)還出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)連續(xù)多年為負(fù)的情況。若無(wú)政府補(bǔ)貼和投資性房地產(chǎn)升值，傳化智聯(lián)早已處于虧損狀態(tài)。

同時(shí)，傳化物流未完成當(dāng)初的業(yè)績(jī)承諾。根據(jù)相關(guān)資料，傳化物流承諾2015~2021扣非歸母凈利潤(rùn)與歸母凈利潤(rùn)累計(jì)分別為50億與56.88億。到了2021年，傳化智聯(lián)扣非歸母凈利潤(rùn)完成比例僅為73.90%，累計(jì)完成金額為36.95億，與50億金額相差13.05億。

地產(chǎn)式物流難持續(xù)！

除了政府補(bǔ)貼外，傳化智聯(lián)物流項(xiàng)目中包含著地產(chǎn)項(xiàng)目。傳化智聯(lián)參股了如滕州傳智房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、重慶傳融星房地產(chǎn)開發(fā)有限公司等多家地產(chǎn)開發(fā)公司。公司實(shí)際控制人徐冠巨等人，也在浙江綠都房地產(chǎn)開發(fā)有限公司任董事、經(jīng)理等高層職位。

據(jù)公開資料顯示，傳化物流在長(zhǎng)春、西安、貴陽(yáng)、成都等多地設(shè)立新的公路港項(xiàng)目。這些項(xiàng)目中，或多或少擁有物流地產(chǎn)項(xiàng)目。在傳化智聯(lián)的存在就包含著大量的開發(fā)成本，2022年半年報(bào)里，存貨中的開發(fā)成本為12.27億。這些開發(fā)成本，均來(lái)自于物流地產(chǎn)項(xiàng)目中可銷售的配套商業(yè)地產(chǎn)設(shè)施。

由于物流地產(chǎn)屬于工業(yè)地產(chǎn)的范疇，物流園區(qū)的土地價(jià)格往往遠(yuǎn)低于房地產(chǎn)開發(fā)土地的價(jià)格。物流園區(qū)的土地與房地產(chǎn)開發(fā)土地差價(jià)，讓傳化物流看到商機(jī)。

在今年6月，有媒體指出，傳化智聯(lián)存在以公路港物流園區(qū)名義拿地，后以股權(quán)名義對(duì)外轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司，進(jìn)行商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)的情況。通過(guò)巧立名目的方式“轉(zhuǎn)讓”物流園商業(yè)用地，從而賺取其中的差價(jià)。

對(duì)于傳化物流而言，轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)的事項(xiàng)早已是家常便飯。在2020年10月，傳化智聯(lián)控股子公司傳化物流將所持富陽(yáng)傳化物流60%的股份轉(zhuǎn)讓給杭州漢盛控股集團(tuán)有限公司和杭州亙欣科技有限公司，獲得轉(zhuǎn)讓股權(quán)收益超1億。

同年12月，傳化物流與青島盛世金澳商業(yè)管理有限公司簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將濰坊傳化陸港物流100%股權(quán)和傳化物流持有的項(xiàng)目公司全部債權(quán)轉(zhuǎn)讓給盛世金澳，轉(zhuǎn)讓價(jià)格合計(jì)1.81億元，獲得轉(zhuǎn)讓股權(quán)收益約為9900.53萬(wàn)元。

最近一次轉(zhuǎn)讓是在6月份，傳化物流及其關(guān)聯(lián)公司與上海鴻彤企業(yè)發(fā)展有限公司、鴻升新置業(yè)集團(tuán)有限公司、滕州嘉益房地產(chǎn)有限公司簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定將滕州傳化智慧園所持青島輝宏盛世置業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“目標(biāo)公司”）100％的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為人民幣6.93億元。

通過(guò)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)以及政府補(bǔ)貼，傳化智聯(lián)維持智能物流服務(wù)平臺(tái)的運(yùn)營(yíng)。不過(guò)，隨著地產(chǎn)紅利消散，這種地產(chǎn)式物流的運(yùn)營(yíng)模式將難以持續(xù)；同時(shí)，在政府補(bǔ)貼的減少情形下，傳化智聯(lián)物流業(yè)務(wù)仍未進(jìn)入穩(wěn)定期。面對(duì)種種不利情形，如何提高自身造血能力，成為了傳化智聯(lián)的新難題。

關(guān)鍵詞： 傳化智聯(lián) 同比下降