智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金公司發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，受北向資金流出、國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)前景趨弱以及美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫等多重因素影響，海外中資股市場(chǎng)上周延續(xù)弱勢(shì)并加速下行，恒生指數(shù)跌破19,000點(diǎn)。當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)處于高位，港股市場(chǎng)短期可能缺乏方向并延續(xù)窄幅震蕩走勢(shì)，但市場(chǎng)仍然存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，類(lèi)似2019年下半年。配置策略上，該機(jī)構(gòu)建議投資者繼續(xù)采取啞鈴型配置策略，關(guān)注高分紅潛力的國(guó)企(分紅現(xiàn)金流)以及盈利較好的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)板塊(經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，如互聯(lián)網(wǎng)、軟硬件以及部分醫(yī)療保健板塊)，以及因美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)政策轉(zhuǎn)向而從中受益的投資標(biāo)的。

(資料圖)

中金公司主要觀點(diǎn)如下：

市場(chǎng)走勢(shì)回顧

受北向資金明顯流出、國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)前景趨弱以及美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫等多重因素影響，投資者情緒再度受到壓制，海外中資股市場(chǎng)上周延續(xù)弱勢(shì)并加速下行。整體來(lái)看，恒生國(guó)企指數(shù)回調(diào)幅度最大，達(dá)到3.9%，恒生指數(shù)、恒生科技指數(shù)和MSCI中國(guó)指數(shù)分別下跌3.6%、3.4%和3.3%。板塊方面，所有板塊悉數(shù)下跌，其中保險(xiǎn)和交通運(yùn)輸板塊跌幅最大，分別下跌6.5%和6.4%，而醫(yī)療保健和信息技術(shù)板塊表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，分別下跌0.8%和1.4%。

市場(chǎng)前景展望

海外中資股市場(chǎng)上周再度遭遇恐慌性拋售，恒生指數(shù)跌破19,000點(diǎn)，為2022年11月以來(lái)最低水平。除了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)復(fù)蘇前景疲弱的預(yù)期外，海外資金上周明顯流出也加大了市場(chǎng)的拋售壓力。這其中，人民幣對(duì)美元進(jìn)一步貶值，上周北向資金大幅流出179億元、以及EPFR口徑的海外主動(dòng)資金創(chuàng)出去年10月以來(lái)最大流出規(guī)模等情況均是例證。與此同時(shí)，10年美債利率持續(xù)走高升至3.86%的高位以及美國(guó)債務(wù)上限僵局可能也壓制了投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

雖然上周海外資金突然明顯流出和隨之出現(xiàn)的大幅拋售令多數(shù)投資者猝不及防，但該機(jī)構(gòu)近期也在持續(xù)提示投資者大盤(pán)在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇環(huán)境下可能缺乏趨勢(shì)并維持震蕩格局，這在許多方面與2019年存在相似之處(如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)溫和復(fù)蘇、市場(chǎng)持續(xù)缺乏方向，更多為結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)、人民幣貶值等情況)往前看，這一局面可能延續(xù)，除非增長(zhǎng)趨勢(shì)尤其是動(dòng)能出現(xiàn)明顯切換(如地產(chǎn)等新的寬信用抓手出現(xiàn))。在此之前，該行依然建議投資者仍然更多關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)而非整體大盤(pán)走勢(shì)。

具體看，在4月一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不及預(yù)期后，最新公布的數(shù)據(jù)同樣未能提振市場(chǎng)情緒。例如，受內(nèi)外部需求疲弱影響，2023年1-4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)凈利潤(rùn)同比大幅下降20.6%(對(duì)比1-3月降幅21.4%)。與此同時(shí)，高頻5月二手房銷(xiāo)售與價(jià)格數(shù)據(jù)走弱同樣表明房地產(chǎn)行業(yè)疲弱態(tài)勢(shì)仍然較為明顯，這也驗(yàn)證了該機(jī)構(gòu)近期提出的觀點(diǎn)，即國(guó)內(nèi)整體復(fù)蘇仍在持續(xù)、但整體動(dòng)能并不很強(qiáng)。

此外，外部壓力、尤其是美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向不確定性所帶來(lái)的潛在外部挑戰(zhàn)可能仍然會(huì)成為導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)的潛在來(lái)源。上周早些時(shí)候公布的美聯(lián)儲(chǔ)5月FOMC會(huì)議紀(jì)要表明美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)于未來(lái)合適的政策路徑仍然未達(dá)成一致。此外，4月個(gè)人消費(fèi)支出增速仍然處于高位(4.4% vs. 3月 4.2%)以及美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍維持強(qiáng)勁等因素再度凸顯出美國(guó)通脹壓力猶存。在這一背景下，10年期美債利率和美元指數(shù)大幅攀升不僅表明市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向可能推遲，而且也計(jì)入了未來(lái)可能進(jìn)一步加息的上升預(yù)期。

話雖如此，中金公司對(duì)下行風(fēng)險(xiǎn)并不過(guò)于悲觀。雖然當(dāng)前疲弱的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景導(dǎo)致上行空間受限，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇以及美聯(lián)儲(chǔ)政策可能不會(huì)進(jìn)一步緊這兩個(gè)因素也會(huì)為市場(chǎng)提供下行保護(hù)。此外，當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)處于高位，MSCI中國(guó)指數(shù)(除A股)12個(gè)月動(dòng)態(tài)市盈率目前為9.2倍，扣除3.5%無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率后(0.7*十年期美債利率+0.3*十年期中債利率)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)接近7.5%，為自去年10月底以來(lái)新高(10%)。誠(chéng)然，長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景方面仍然存在諸多不確定性，但風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不至于再回到去年底的極端水平，因此如果再出現(xiàn)大幅調(diào)整將提供布局機(jī)會(huì)。

這一背景下，中金公司仍然建議投資者關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，采取“啞鈴型”策略(有潛力提高分紅比例的國(guó)企+互聯(lián)網(wǎng)和科技等成長(zhǎng)板塊;醫(yī)療保健板塊可能受益于美聯(lián)儲(chǔ)寬松轉(zhuǎn)向后的更大彈性)。

具體來(lái)看，支撐該機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)的主要邏輯和上周需要關(guān)注的因素主要包括：

1)中國(guó)1-4月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比下降20.6%，降幅較1-3月收窄0.8ppt。41個(gè)工業(yè)大類(lèi)行業(yè)中13個(gè)行業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)。收入方面，1-4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)0.5%，此前1-3月為同比下降0.5%。PPI 保持低位，4月收入增長(zhǎng)主要受工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.6%推動(dòng)。利潤(rùn)率方面，1-4月?tīng)I(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率為4.95%，同比下降1.3ppt，但好于1-3月的4.86%[1]。隨著基數(shù)效應(yīng)減弱，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)有望持續(xù)恢復(fù)。

2)美國(guó)4月PCE數(shù)據(jù)超預(yù)期上行，通脹仍具粘性。美國(guó)4月PCE物價(jià)指數(shù)同比上行4.4%，高于預(yù)期的4.3%，3月為同比上升4.2%;環(huán)比上升0.4%，超過(guò)預(yù)期的0.3%和3月的0.1%。剔除食物和能源后核心PCE物價(jià)指數(shù)同比增長(zhǎng)4.7%，高于預(yù)期和3月的4.6%;環(huán)比上行0.4%，創(chuàng)1月以來(lái)新高，預(yù)期為上行0.3%，前值為上行0.3%。4月美國(guó)個(gè)人支出環(huán)比升0.8%，高于預(yù)期的0.4%。

3)美聯(lián)儲(chǔ)公布5月FOMC會(huì)議紀(jì)要，對(duì)6月是否暫緩加息存在意見(jiàn)分歧。紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員一致認(rèn)為，通脹過(guò)高且下降速度慢于預(yù)期，對(duì)6月是否暫緩加息存在意見(jiàn)分歧，但均強(qiáng)調(diào)將根據(jù)數(shù)據(jù)采取行動(dòng)，開(kāi)始降息還為時(shí)過(guò)早。美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)銀行信貸狀況進(jìn)一步收緊可能導(dǎo)致今年晚些時(shí)候開(kāi)始溫和衰退，隨后適度復(fù)蘇。許多與會(huì)者提到，應(yīng)該及時(shí)提高債務(wù)上限，以避免金融體系風(fēng)險(xiǎn)，維持金融穩(wěn)定[2]。

4)中美商務(wù)部長(zhǎng)同意加強(qiáng)溝通交流。中國(guó)商務(wù)部部長(zhǎng)在參加亞太經(jīng)合組織貿(mào)易部長(zhǎng)會(huì)議期間，在華盛頓會(huì)見(jiàn)美國(guó)商務(wù)部長(zhǎng)。雙方就中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系和經(jīng)貿(mào)問(wèn)題進(jìn)行交流，包括美國(guó)對(duì)中國(guó)的經(jīng)貿(mào)政策、半導(dǎo)體政策、出口管制、對(duì)外投資審查等方面。中美雙方同意建立溝通渠道，就具體經(jīng)貿(mào)關(guān)切和合作事項(xiàng)保持和加強(qiáng)交流[3]。

5)盡管北向資金大舉流出，但南向資金流入勢(shì)頭保持不變，而海外資金大規(guī)模流出。來(lái)自EPFR的數(shù)據(jù)顯示，上周海外主動(dòng)型基金大舉流出海外中資股市場(chǎng)，流出規(guī)模達(dá)到5.266億美元。與此同時(shí)，中國(guó)內(nèi)地投資者上周通過(guò)港股通仍然買(mǎi)入了共計(jì)6600萬(wàn)港元的港股。

重點(diǎn)關(guān)注事件：6月14日美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況，中美關(guān)系進(jìn)展，美國(guó)債務(wù)上限。